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否极泰2014年度报告(下)

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第四部分:投资实践的三大挑战

这一部分内容是我自己在投资实践中的思考,目的是强化自己对投资的理解,某种程度上属于工作日记,与我们的投资对象和投资模式、投资策略无关,但我觉得这个思考可能对大家也有用,所以也发到否极泰年报中,供大家参考。

以产业和基本面作投资依据,投资人将面临三个关键方面的难题和挑战,分别是:对不确定未来的把握、对眼前境遇的超越以及对客观的不能避免的社会评价的无视。这三个环节环环相扣,难度逐级递增,只有经受这三个环节的考验和挑战,才能够取得良好的结果。

 

人为什么在投资实践中会产生恐惧?因为对不确定的未来心中无底,基于基本面的投资实际上是追求未来越来越好,投资者首要的课题是准确把握未来,只有准确客观的把握未来才能够抑制住内心深处固有的恐惧,如果不能有效的把握未来,恐惧就会将投资人吞没。未来没有发生,人提前预知的难度非常大。面对不确定的未来,人会自然的产生恐惧。未来本身的不确定以及人把握未来的能力有限,于是在不确定未来的面前人产生恐惧,恐惧驱动人放弃理性思考逃之夭夭。

对未来的把握即是投资选择的基础课题,又是抑制不稳定情绪的主要手段。投资的基础工作就是判断未来,谁能准确的把握没有发生的未来谁就具有了可能成功的基础,没有判断未来的能力,不能正确判断未来,就无法进行投资,就没有未来。因此准确的把握尚未发生的未来潜在变化是投资人的基础工作,这项工作如果错了整个投资就失去了成功的可能。人类所有工作中把握未来是最难的,最容易出错的,也许最多只有10%的人能准确判断未来。

即使一个投资人正确的判断了未来,还要经过第二个环节的考验和挑战,未来是由一个又一个的眼前状态不断过度累积才达到和实现的。未来的实现要经历一个必然的复杂过程,这个过程中大部分时间所展现出来的状态,与最终的未来结果不一样,而且会出现与未来结果的严重偏离。(很类似放电影,在皆大欢喜的结果出来前,故事情节跌宕起伏、惊险万端)

未来的复杂性,一方面来源于基本面演化过程的复杂性,另一方面来源于投资过程中数以亿计的大众都在预测未来,大众的预测往往是错误的,但眼前的价格却是由大多数人决定的,于是一方面大多数人对未来的预测是错的,另一方面大多数人又决定了眼前的价格,这样眼前的价格大部分时间与客观的未来结果相背离。这种背离出现后,使得拥有对未来准确判断的投资人,将在较长的时间里眼睁睁看着当前发生的变化与自己的认知相反,这种情况下对投资人的考验、压力和难度远超过判断未来。因为人是一个动物,动物在亿万年进化历程中,动物必须不断的避开眼前的风险和问题才有可能活到明天,为了活到明天,动物必须把全部的精力集中到眼前,以避开眼前的风险,只有不断的避免眼前的风险,动物才能存活下去,才能有机会留下后代。动物漫长的进化历程,形成了必须以眼前的遭遇和境况为一切的本能,久而久之使动物形成了眼前重于一切、一切从眼前局面出发的本能。这种本能通过基因代代遗传,固化在包括人在内的所有动物身体内部,使人都有一种格外重视眼前的本能。对长期未来的重视并不是人的本能,只有极少部分人能够做到忽视眼前而更重视未来。

那些正确预判未来的投资人,必须在长时间内处于一种和自己判断不一样的眼前现实的压力中,这种眼前的现实压力会激发人固有的重视眼前的本能,这种本能发作过程就是使人抛弃长期看法,接受和屈服于眼前状态的过程。一旦出现这种情况,整个投资判断即使是对的也毫无意义了。正确的投资判断在最终结果出现之前,必然经历极长时间的眼前现实与未来判断不一致的压力,眼前的现实会压迫人屈服于重视眼前的本能,并在本能驱动下,放弃长期判断,追随眼前而动。《股票做手回忆录》中的杰西·利莫菲尔的主要思想是四点:关注大势、逐步建仓、开始时机准确、持有仓位坚定。杰西在1906-1907年的空头市场中大获全胜):“在华尔街经历了这么多事情,在赚了几百万美元,又亏了几百万美元之后,我想告诉你这一点:我的想法从来都没有替我赚过大钱,总是我坚持不动替我赚大钱,懂了吗?是我坚持不动!对市场判断正确丝毫不足为奇。你在多头市场里总是会找到很多一开始就做多的人,在空头市场里也会找到很多一开始就做空的人。我认识很多在适当时间里判断正确的人,他们开始买进和卖出时,价格正是在应出现最大利润的价位上。但他们没有从中赚到真正的钱。能够同时判断正确又坚持不动的人很罕见,我发现这是最难学习的一件事。但是股票作手只有切实了解这一点后,他才能够赚大钱。”摘自《股票做手回忆录》

在投资人承受眼前局势压迫的同时,另一种挑战随之发生。如果投资人准确的判断了未来,并坚持己见不受眼前局面影响,此时投资人脱离了群体,站在了群体之外,成为一个独行者。成为独行者是很不容易的,因为人是群体方式生存的,是靠群体的力量承受着自然的挑战和压力,久而久之人和其他群体动物在基因层面,形成了一种无条件追随群体的本能。

 

一群牛可以杀死一只狮子,但一头牛注定被狮子杀死。

群体存在的前提条件是,群内所有成员需要放弃自己独立的想法,自觉自愿的向群体靠扰,在群体成员坚持自己独立想法的情况下,是组建不起群体的。群体得以存在,必须以所有参与者主动放弃自己的想法、顺从群体作为首要的前提。群体动物已经进化出了一种本能,可以自觉的压制自己的想法,回归群体。如果脱离群体,人体内会分秘出使其非常痛苦的某种激素,让自己感受到恐惧和不安,在这种不安和痛苦的压迫下,人会放弃自我认知,回归群体。

 

一大群南极企鹅挤在一起可以抵御零下50-60度的严寒,单一的企鹅无法在严寒中生存。

投资人不得不面对此种脱离群体的压力,这种压力的极端表现就是社会评价的降低。媒体舆论和周边人的言语,使那些坚持已见的人被视为无可救药,愚蠢、无知等一系列负面评价如冰雹一下落在坚持己见的人身上。不要说普通人,就是巴菲特这样的股神,在几十年以无数次成功塑造出的权威,因为没有参与美国网络股,因为在中国石油泡沫发生前提前卖出,被大众和媒体不只一次的贬低和批评,人们认为巴菲特老了,已经老糊涂了,太保守了,已经不行了,跟不上时代了,像巴菲特这样在投资界神一样的人物,因为做了与大众不一样的事情,都会被大众全面否定。想一想如果是一个普通的投资人否定的程度将会多么的厉害,换了普通人这个可怜的坚持己见的家伙,将会被贬低的一文不值。人是一个群体性动物,受到群体全面否定的过程中,人是很难承受的,其不被社会评价压垮的可能性微乎其微。

作为投资者如果承受不住这个否定,哪怕克服了眼前局势的压力,准确把握了未来,也会功亏一篑。芒格在演讲时说道:“在当今的投资管理界,每个人不仅都想赢,而且都希望他们的投资之路跟标准道路相差不要太远。这是一种非常造作、疯狂的臆想。投资管理界这种做法跟中国女人裹脚的陋习差不多。那些管理者就像尼采所批评的那个以瘸腿为荣的人。那真的是自缚手脚。那些投资经理可能会说:“我们不得不那么做呀。人们就是以那种方式评价我们的。”就目前的商界而言,他们的说法可能是正确的。但在理智的客户看来,这个系统整个是很神经的,导致许多有才华的人去从事毫无社会意义的活动。”

不确定的未来压力、眼前与中长期未来不一致的现实局面压力,以及来自社会群体对与群体保持了不一致者的社会评价压力,共同作用到投资人身上。使投资人无时无刻不思考一个问题,逃离还是坚信自身的判断。后二项工作形式上是受到了眼前局面的压力,受到社会大众的全面否定,实质上是要使你克服你自身固有的人性缺陷,这是非常难的,因为你是和自己在战斗,老子讲“胜人者有力,自胜者强”,自己战胜自己是非常非常难的,投资之难难在对未发生的未来把握的难度,克服人性固有缺陷的问题。

我们回看一个成功的投资人他所穿越的三大挑战:

第一准确地把握未来,克服由未来不确定造成的压力。

第二要超越眼前局势的挑战,始终放眼未来,不因为眼前的局势和自己所认定的未来不一样而屈服于眼前。

第三必须接受群体无情的否定,贬低。

最后才能够实现目标。这三个过程可以分为二个类型,第一靠你的智力知识来把握未来,这项工作很难,但是相对后二者过程还是简单的,后二项工作是挑战人性,是要把你自身固有的一些缺陷强有力的克服掉。

不动和不管是投资的关键能力。

在对未来做出理性判断后,正确的做法是不干预,让事情自然演化。但人是有人性特点和缺陷的群体动物,本能决定了人会在变化面前逃离和乱动。不动看上去很容易,其实非常难,它需要和人性进行对抗,要驯服人性本能,难度非常高!投资过程中的逃离和乱动是一种先天本能,不动是高难度的后天能力。

在不确定未来面前,逃离是人天生就会的一种本能,是人性的一部分。在眼前局面与理性预期不一致下回归眼前,放弃立足长远的理性预期是人的本能,在脱离大众受到大众压力下回归大众,也是人性的本能,人生下来不用学习就自然的会逃离不确定,会回归大众,会回归眼前。但投资的成功要求人以绝对的理性抗拒这些人性本能,回到对理性预期的绝对信任上来,没有对理性判断的绝对信任,就没有可能成为成功投资者,而坚持理性判断的过程强化了与眼前现实状态的不一致,强化了与大众的不一致。来自这两个方面的否定和压力会因为坚持理性而骤然增加,相当于酷刑逼供一样,你越坚贞不屈用刑者越残酷催残你,直到你屈服。最终能不能始终不屈服,这是一种超越人性本能的后天能力,这种能力不特别容易从课本上学到,在某种程度上即与人的实践磨砺有关,也与天生的性格有关。这种能力才是股市成败的关键能力。逃离的意愿以及逃离的行为一旦发生,投资者将失去成功的逻辑依据,逃离之后投资行为已经是一种无规律支持的、纯粹人性本能支配下的行为。人只有在谈恋爱的时候应该纯粹让人性本能支配自己,谈恋爱的时候坚持理性计算将违反恋爱的本质,无法得到、理解恋爱。但在投资领域没有理性有效控制和对人性的约束,完全靠人性本能支配行为是不可能有成功可能性的。在10%的正确认知未来的投资人中,最多有1%成功对抗了人性的压力。杰出投资家们,都对过程不采取行动,平静等待某种局面自然过去,大部分投资家都很少做复杂的过程管理,最多是在下跌时进一步追加买入。

在过去的一段时间内,我们所投资的中国白酒经营态势发生了动荡和变化,给我们提出一道有一定难度的课题,未来中国高端白酒还会有前途吗?我们是逃离还是不动神色的对待?我们基于客观事实,用合乎逻辑的常识分析和推演后,认定中国高端白酒是一个扎根于中国礼尚往来文化中的精神性的商品,白酒产业会伴随着经济增长(经济增长后礼尚往来的需求会增加)而持续发展。中国高端白酒尤其是龙头白酒贵州茅台的长期未来是确定的,这种增长不因为产业动荡而终结。我们的认知与普遍流行的观点完全相反,与资本市场的价格变化完全相反,我们做了脱离群体的事,我们做了与社会主流认知相对立的事。于是各种压力各种挑战接踵而来,我们的资产大幅萎缩,社会的评价大幅走低。然而我们不可能不遭遇这些贬低、否定和资产萎缩,如果我们想成功是绕不过这种价格变化与我们认知相反的局面出现的。在投资路上这些遭遇是不可避免的规定动作,如果我们从来就没有遭遇这种局面说明我们可以始终处于不正确之中。当我们遭遇了这种局面,我们试图脱离的时候实际上我们走上了一条不归之路,试图脱离被眼前局面否定,被大众的否定的想法是逃离的想法,是一种毫无理性和逻辑的动物本能,当我们采取逃离策略的时候驱动我们行为的只是动物本能,在资本市场上由动物本能驱动的行为是没有任何出路的。

回看历史我们没有采取逃离的做法,而是反其道行事采取了买入的做法,这种买入更进一步加大了我们与市场局面的对立、加大了与大众群体的对立,对立的加大过程是我们遭遇市场和大众更强烈否定的过程,但是这种强烈的否定最终也没有让我们放弃最基础的投资原理,一个正确的认知无论他遭遇多么严峻的否定,因为他是正确,最终他会带给我们确定的回报。巴菲特说:“从事这行不需要多高智商,情商比智商更重要,你要独立冷静思考,根据事实和推理得出结论。这并不是从学校或哪儿学来的,只要我有事实在,不管别人怎样异议,我都不会被干扰。”

我们已经完全将市场价格变化对我们的否定和挑战甩在了一边,我们完全没有被社会的否定而改变最基础的认知,换句话说,我们在过去的一段时间内,将投资实践中最难的逆大众而动,不为眼前变化所干扰的最难的难题克服掉了,我们始终把自己的行为掌握在理性判断的框架内,现在我们正在朝着最终的结果前进,最终的结果不可能和我们的判断不一样,因为我们做出这个判断所投入的时间和投入的精力是非常巨大的。我们用数百万字的分析资料论证自己的观点,这些观点在多个领域逐渐被证明。阶段性被眼前现象证明不正确,阶段性的遭遇群体的否定往往证明你可能是对的,这种局面是最终成功的必要条件,他不能回避也没有必要回避,只要产生回避阶段性眼前局面压力,回避被群体否定的压力,就立即偏离了正确的轨道,走向不确定。人们长期不遗余力的寻找避开这些局面的方法,最终大体上形成了二个思路。第一,行业轮动,从A退出进入B,以避开A的阶段性暂时不利,在B中追随B的持续上涨。这种做法芒格在一次演讲中专门做了如下的评论:“许多人看中的是一种叫做“行业轮换”的标准技巧。你只要看清楚石油业什么时候比零售业表现得更好就行了,诸如此类的。你只要永远在市场上最火爆的行业里打转,比其他人做出更好的选择就可以。依照这个假定,经过一段漫长的时间之后,你的业绩就会很出色。然而,我不知道有谁通过行业轮换而真正发大财。也许有些人能够做到,我并不是说没有人能做到。我只知道,我认识的富人——我认识的富人非常多——并不那么做。”

芒格一生没有看到用这种方法获取成功的富人,A会让你遇到眼前的局势和压力,B同样会让你遇到,因为你不遭遇这种压力,往往说明你并不正确。反过来说,如果真的有人找到了这种方法,用这种方法可以让自己的投资收益若干倍的高于巴菲特,但实际上没有人做到。另一种方法是不改变对象,在A中先退出来,直到局势消失的时候,再进去,这种做法没有意识到短期的阶段性过程可能路径是无限的。就基本面研究来说只有二个结果:正确和不正确。但中短期的路径有十几万种结果,你完全没有可能提前预知他的路径,所以主观的先退出后进入以避开眼前局势的压力是比中彩票还要难的,因为他就有无数种可能性。

人的智力不具有准确把握中短期过程的能力,过程对人类来说整体上是不能提前预知和征服的,在人类实践的各个领域中人是可以基于基本面的逻辑知道未来的终极方向和大的潮流和态势。人类可以提前预知的是最终的终极结果,在这样的态势下放弃过程是必须的,不进行过程控制、不应对过程、不随过程起舞是必须的。征服过程驾驭过程是一种想当然的主观想象,在过程演化的时候只要他在下跌就买入,利用过程遇到有利的买入时机就加大持有,剩下的就交给过程让他自己演化,做一个看客,旁观和无动于衷是必须的。

那些与终极结果完全不一样的眼前现实,它们虽然是实实在在的存在,但它们与事情的本质完全不一样,它们是假象,因此它们不长久、注定要消失。对假象的正确做法是无视和不理不睬,让它自己消失,如果对假象不采取无视和不理不睬任其自然消失的做法,就会产生错觉误判,必然陷入不可想象的麻烦。假象是天生的过客,它们天生不会长久,会自然消失,是不需要管的,你不管他自然就在一段时间之后不由自主的自动消失了。春天来临的时候并没有人在冰凉的河面上加热,冰雪是自然消融的,如果一个人怕冰雪在春天不消融去给冰雪加热会伤害自己。

不需要管理的阶段性假象,被大部分人当成主要工作,人们寻找一种避开眼前困境的方法、避开被大众否定,但最终似乎一无所获,因为根本就没有这样的方法。就像人们没有找到不劳而获的方法一样。产生寻找不劳而获的方法,这种想法一开始就是错误的。产生寻找一种避开眼前困境的方法、避开被大众否定方法的想法,已经注定要失败了,大部分人挣脱不了人性的控制,走上了一条受制于人性缺陷的没有出路的路。避开眼前的理性认知,逃避矛盾的眼前现实,只要有这种想法,并将其付诸实践就与成功之路越来越远了。

我不动,我不逃离,让事情自然的发生,自然的消失,我不管,我要捆住我的手脚,冷静的什么也不做。什么也不做的时候所有的人都笑话你,说你是无知的,甚至是无耻的,你对这些指责也并不计较。这种能力是最重要的投资能力,为了拥有这种能力一方面是要深入基本面,另一方面要对人性的缺陷有深刻的了解,强有力的抑制人人都有的人性缺陷。

执行合伙人:董宝珍


2015年1月5日

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