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否极泰2014年度报告(上)


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北京否极泰投资咨询中心(有限合伙)

2014年年度报告

第一部分:关于白酒产业

一、白酒产业存在巨大的寡头化成长机会

每一个公司的未来发展变化和经营情况,深刻的受制于社会背景和产业的发展阶段。就一般来讲,一个企业的经营状况有50-60%是由产业状况和产业发展阶段所决定的。考查一个企业的未来首先要了解企业所在产业的发展阶段,只有了解了企业的产业背景才能把握企业的未来。我们看下图:

这张图即可以被称之为白酒产业的发展走势图,也可以称为所有产业的一般发展规律图。世界上所有的产业都要走出这种类似倾斜的S型曲线,产业在形成期(A区域)完成之后,将会进入B区域猛烈的成长期,在这个阶段需求极速膨胀,社会资源极速向该产业流入,产业膨胀式高速发展。在产业的成长期不大可能出现企业的衰退,会出现所有参与者都欣欣向荣,高速成长。而进入了C区域属于产业从高成长期进入稳定成熟期的过渡。在这个过渡阶段行业需求猛烈高速膨胀没有了,经营者无一例外的欣欣向荣没有了,取而代之的是一种规律性的产业内部大分化,少部分强势企业会经过较短时间的调整,之后,靠自身的竞争优势挤压大部分中小企业弱势企业市场份额,实现挤压成长,变成产业内部的寡头。弱势企业中小企业在这个阶段不可避免的必然的衰退和被淘汰。

C区域是产业完成由自由竞争向寡头垄断的过渡,这个阶段整体成长消失了,个别公司成长是这个区域的特点。现在的白酒产业正是处于C区域的,由自由竞争向寡头垄断过渡的过渡期,此时的白酒产业会出现整体成长消失,个别强势企业增长日益强化。强势企业通过兼并形成挤压式成长,最后逐步垄断产业大部分份额。在这样的产业背景下必定是产业大分化,强势企业越来越强,弱势企业逐步退出。

这就是我们分析白酒企业未来的根本思路,白酒企业的未来根本决定于,目前白酒产业由自由竞争进入寡头垄断竞争的过渡期特征。成长机会只是属于个别企业,那些具有模式优势、竞争力优势的公司会持续的成长下去。大部分企业会陷入衰退。于是我们的问题是哪些公司是这样的强势公司?

在产业发展阶段必然决定的历史性大分化背景下,哪些公司会胜出,哪些公司会衰退可以通过下图进行甄别:

从2012年底开始到现在历时二年,这一阶段在图形上我将它称之为应激反应阶段,该阶段本质上是因为行业突然的整体收缩,业内所有经营者都遭遇了影响,所有的企业都陷入火烧眉毛状态,大家不得不只顾眼前,茅台开放三十吨的大经销商,也可以理解为应激反应。这个阶段覆巢之下没有完卵,不同企业或多或少都受到不利影响。从2014年底开始,由于环境突变给所有公司带来的不适应已经大体结束,由环境突变导致的不利影响已经表现在经营数据中,行业突变已经终止。产业的发展进入了基于各公司的竞争实力,个性化大分化阶段,这一阶段白酒公司大体可以分为两种类型,四种情况。

第一种类型是,企业已经全面彻底完成了对环境突变的适应,企业结束了过去,开始迎接未来。这一类型中又分为两种情况,一种情况是企业在完成对产业突变的适应之后,企业内部原有的经营模型、产品结构、资源特征,与白酒新的发展潮流相符合,企业不需要进行内部深刻的变革,这类公司将会开始进入一个确定的新成长态势,处于一马当先的领先地位。第二种情况是虽然企业已经完成了对环境的适应,但企业内部存在有深层次的矛盾和问题需要解决,比如有的公司的产品链太多,没有拳头产品,需要改选产品线。改变产品结构的过程,又必须改变市场体系和组织结构,企业内部需要进行变革,否则无法适应新形势。这些虽然完成了对环境的适应,但需要解决内部问题的企业,需要拿出一段时间进行内部改革。在改革的过程中企业的经营状态有可能处于某种横向过渡波动,待其完成了内部改革会在一段时间后进入某种态势的增长。

图形中的第二大类是,企业没有完成对产业的极速波动的适应,还在做结束过去的工作。由于这类企业还没有结束过去,从而也无法马上进入开拓未来的阶段,第二大类中也分为两种情况,一是企业没有内部的深层问题,只是由于策略失当,没有在第一时间完成对行业突变的适应,不得不进入加时赛。此类公司经营会有一个适度的弱势衰退,当一段时间后企业最终完成了对环境突变的适应,将会缓慢走向复苏。另一类公司是即没有完成对行业的适应,企业内部还有深层次的矛盾需要解决,他的情况就比较不确定,即要适应环境解决过去的问题,又要解决深层次内部改革以适应未来,在产业竞争加剧产业大分化的背景下。这类公司有可能将陷入不可预测的持续衰退。

整体上看白酒的分化已经全面开始,已经进入新成长通道的公司开始了新的成长。部分公司已经实现了稳定,正在克服阻碍其在新环境中成长的困难,走向成长,这类公司缺的是时间。剩下的一类就是在多个方面全面遇到了困难,走向了很难预测的不确定。我们目前持有的公司,我认为都是属于已经完成对环境的适应,且经营模式与未来产业发展一致,已经进入了新的成长阶段。

二、白酒正在重演10年前的乳品产业集中的历程

白酒产业目前所处的状态,整体上相当于十年前的乳业所处的状态。十年前中国乳业进入了强弱大分化的阶段,最终强势的伊利、蒙牛通过强有力的竞争优势,净化了产业环境,实现了自身市场份额的提高和挤压式成长。

以前我阅读过很多伊利股份的年报,当时对财报不特别熟悉,所以阅读的重点主要集中在企业的文字表述上。那时伊利的年报中非常令我印象深刻的是,每年企业都强调产业遭遇了成本上升、费用上升利润率下跌以及日益激烈的竞争。当时并没有产生一种观念,这种激烈的竞争是产业走向集中和寡头化的表现。现在回想起来正是产业激烈的竞争,乳业实现寡头化,在寡头化的实现过程中强势的伊利靠挤占兼并实现了兼并式成长。以下两段文字,分别是伊利股份2001年年报和2002年年报对产业竞争环境的介绍:

2001年年报:“2001伴随着国内乳品行业的发展,行业进入者不断增加,国内乳品行业出现更为激烈的竞争,导致原奶的收购价格不断上涨,公司营业费用大幅上升,产品利润率持续下降;由于冷饮市场企业竞相压价,导致行业生产和销售成本提高及利润率不断下降,使公司传统产品获取利润空间快速缩小。”

2002年年报“2002年,国内乳品行业竞争格局和态势发生了重大变化。国内外一些大型乳品企业利用各自优势快速进行市场扩张;一些行业外企业集团通过并购进入乳品行业。目前液态奶成为市场消费主流,国内奶粉市场面临来自进口产品和洋品牌的巨大压力,在调整产品结构,加大高档配方奶粉生产比例的同时,一些大型奶粉生产企业也转而快速进军液态奶市场。冷饮市场竞争日益激烈,业内洗牌加剧、盈利水平趋薄”

当年乳业的情况正在中国白酒领域重演,白酒是从无竞争和弱竞争向有竞争的正常状态转化,不是整体机会和发展的终结。在十多年前的2001和2002年伊利年报中,乳业的情况和今天的白酒看上去是非常相似的,原材料成本大幅提升,经营费用大幅提升,利润率趋薄,新的进入者持续涌入,竞争加剧。乳业在这个阶段竞争达到了顶点和极限。导致各经营主体都很有压力。但从那时起,激烈的竞争推动了产业集中化,乳业开始进行产业集中,历经若干年形成了蒙牛、伊利的双寡头格局。今天白酒也是这样,不再是总需求和价格的持续膨胀,产业内部感受到前所未有的巨大压力,各公司的收入和利润萎缩,经营分化的产业集中开始了,就像当前乳业产业集中的过程诞生了蒙牛和伊利一样,白酒产业一定会涌现出新的寡头和垄断公司。白酒产业的成长不是因为行业调整就终结,而是由普涨由鸡犬升天进入了强势公司的兼并成长和强弱大分化,这种兼并成长的历程中会在较长时间提供一个巨大的真实的客观的兼并成长机会。

现在中国白酒产业将要发生的发展进程,在性质上是重演乳业的产业集中过程。在发展模式上有优势,已经表现明显的强势特征的公司中,以茅台和洋河即有强劲的成长潜力和模式优势,又有罕见的低估值,是真正在未来可以持续长期大力度发展的公司。

第二部分、立足精神经济理论的投资对象选择原则

我发给大家一篇《精神经济理论》的文章(由于文章太长,我会单独发布)。这篇文章是我们投资对象选择的理论基础和理论依据,如果一个商品是为了满足人精神活动,比如生日蛋糕,摄影,高档白酒。消费者会规律性的不特别计较价格,消费者会心甘情愿接受高价格,这种企业的利润率非常高。另一方面在满足精神需求所导致的高利润前提下,如果这个商品它还是一个快速消费品,它就具有了利润率可以提升,销售量可以提升,如此价量齐升导致的是一种指数速度的成长。我们都知道像乳业、啤酒这些产业他的成长主要是靠规模放量,靠挤占对手的份额,实现寡头化,一般利润率不会持续大幅增长,像著名的雀巢食品,伊利股份,康师傅都是这种靠总量扩张实现的成长。现在,具有快速消费品属性用于满足人们精神需求的公司,在总量扩张的前提下还可以提升利润率和售价。因此两股动力推动就有更快的成长,可以这样讲,那些满足精神需要的化妆品,生日蛋糕,高端白酒,它的深层次的经营模式就具有高成长的本质特点,此类产品必定是高成长的,就像巴菲特的喜诗糖果一样。

这类产品就是我们的投资对象来源,我们的对象选择主要是来自于这个范畴。目前我们主要集中投资白酒,这个并不是说我们只投资白酒,主要是目前中国市场上满足人们精神需要的快速消费品主要是白酒。长期来看如果有连锁生日蛋糕店,包括连锁摄影店我们都有可能参与,这就是我们的终极投资对象选择原理。


关于精神消费和精神性产品经营优势的观点,请大家见《精神经济理论》。

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