凌通投资
首 页 / 行业分析
中国建筑︱三省研究第四十四集
作者:孔三南京 来源:雪球时间:2018-12-07 10:34:00


       免责条款:本站原创文章及转载文章观点及数据,本站均不保证其准确性,读者基于本站原创文章及转载文章所作出的决定与本站无关。



中国建筑有四大业务:房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发与投资、勘探设计,其中房建业务占总收入60%,基建业务占22%,房地产占17%。

房地产业务主要是中国海外发展在做,这家公司在香港上市,是中国前十大房企之一,市值接近3000亿港元,其他上市子公司还有中国建筑国际(香港,市值324亿港币)、中海物业集团(香港,市值73港币)、西部建设(深圳,市值146亿)。

中国建筑业务广泛、子公司多,研究起来比较困难,今天我们先从简单入手,谈谈对中国建筑的初印象。

资本——杠杆高:“两高两低”,经营债务、金融债务高,股东投入、盈余投入低

财务杠杆高和白酒公司形成反差,白酒公司负债率很低,资本主要来自盈余留存,中国建筑负债率很高,近几年在79%附近。下面我们主要看经营债务和金融负债:

我们先看经营债务,经营债务占总资本45.94%,其中以应付票据/账款为主(主要是应付账款),占比27.15%。

应付账款主要包括:应付工程款及房地产开发款,占应收账款52.56%,这个项目是欠分包商的钱;应付购货款,占34.21%,欠上游材料款;应付劳务款,占比9.84%。


中国建筑上游主要是材料公司(如钢材、水泥、玻璃、铝材等)和工程分包商,由于上游企业众多、价格公开,中国建筑对上游有一定优势

预收款项和合同负债合计占总资本13.14%,这是占用客户资金,客户分为两类:建筑类客户(房企、政府)和个人客户(购房者),占用客户资金,用公司产品(存货)偿还,所以低于实际金额。

其他流动应付款,占比5.65%,里面有占用上游的钱也有占用下游的钱。

我们再看金融负债,金融负债占总资本25.96%,其中以长期借款为主。从金融负债我们可以看出,建筑行业对资金需求很大,中国建筑基本把所有借款工具都用上,中国建筑还发行优先股、永续债,这些都需要利息。财务费用和金融负债规模并不向符,这是因为有一部分利息资本化,变成产品成本。

中国建筑负债虽然很高,但有息负债占比25.96%,大部分负债是对上游和下游资金占用,并且占用下游资金并不需要用现金偿还。

资产——“两高一低”:存货高、应收高、固定资产低

资产里我们重点关注存货和经营债权,先看存货:

存货是中国建筑最大资产,占35.95%,具体包括:房地产开发成本,占存货60.5%,这是在建存货;房地产开发产品,占5.9%,这是已竣工存货;已完工未结算,占31%;原材料,占3.24%。

中国建筑存货简单理解是房子(或公路、地铁、桥梁等项目),根据建设进度分为在建和已竣工。存货对资金占用很大,我们需要考察周转效率,这里强调一下,房地产、基建、房建周转效率会有差别,我们简单看综合效率。

中国建筑存货周转天数,从2009年91.09天,升到2017年196.53天,表面看这个数据很“糟”,实际存货周转天数8年复合增长10%,营业收入8年复合增长19%,营业收入增长幅度远高于周转天数增长速度,并且近5年存货周转天数增长已经放缓。


我们继续看经营债权,经营债权占总资产30.44%,是第二大资产,我们主要看长期应收款,长期应收款占经营债权50%,另外一年内到期的非流动资产是长期应收款延续。

长期应收款主要是应收BT项目款、工程质量保证金、PPP项目应收款、土地一级开发款、其他基建项目款。工程质量保证金很好理解,其他项目属于工程项目款,理解他们我们需要知道收入确认原则。

收入确认分两类:工程业务和房地产业务,房地产业务签署法律约束合同就可以确认收入。工程业务是按照工程进度来确认收入,专业术语是百分比法,长期应收工程款是建造服务收入如果可以可靠估计,按照公允价值计量,确认“长期应收款”,简单理解是未来可以收到的工程款。

经营债权是客户、上游公司占用公司的资金,与经营债务相反,经营债务45.94%,经营债权30.44%,总体是占用的资金比被占用的多。

利润——毛利率低

中国建筑毛利率维持在10%,2016年受“营改增”影响降幅较大。房建业务营收最大,毛利率却最低,毛利占总毛利32.95%,房地产业务毛利率最高,占毛利49.19%,基建业务毛利率7.7%,占毛利16.74%。

毛利率低说明对下游弱势,另外在经营过程中需要更高效率控制成本和费用。

资本来源中,盈余投入只占8.6%,公司本身对资金需求强烈,赚得又少,大部分资金需要占用上下资金和金融借款。

成长——增速降档

建筑行业受国家固定资产投入影响,2015年固定资产增长率从过去30年平均26%,下降到10%,当年中国建筑营业收入同比增长10.1%,2014年营业收入同比增长17.3%,增长速度开始降档,2016年、2017年分别增长9%、9.8%。

2015年中国建筑对未来5年的规划是维持每年平均9%的增长速度。公司发展基调是“提质增效、转型升级”,转型是向基建转型、向海外转型。

以上是我们对中国建筑的初印象,总结一下是“赚钱很辛苦”。

本期文章先到这里。

风险提示:本文仅是作者学习之用,文中可能存在很多错误,不能作为投资依据,文中数据来自相关公司公开资料。题图——深圳平安金融中心,来自中国建筑官网。

推荐阅读:

茅台、五粮液、洋河、泸州老窖选两家②︱三省研究第四十三集




分享到:
阅读数:
责任编辑:人在旅途