凌通投资
首 页 / 行业分析
落难王子——海康威视
作者:平凡的色蛮 来源:雪球时间:2019-06-12 11:44:00


       免责条款:本站原创文章及转载文章观点及数据,本站均不保证其准确性,读者基于本站原创文章及转载文章所作出的决定与本站无关。


上周末写的文章,以为本周一可以买入,雪球的组合都调整了,谁知道今天来了个大涨,我想投资中最郁闷的事情莫过于此,如果从此飞天而上,我会不会后悔而亡?

曾经的王者海康,最近一路跌跌不休,从去年初的高点43元跌到现在的23.7元,下跌幅度达到45%,接近腰斩,一下子回到了2017年5月的水平。那个时候刚好看到2016年的净利润为74.24亿元,对比现在的113.82亿元,整整差了53%。曾经的王者海康,雄风是否犹在?是王子一时落难还是从此落魄呢?

王者

海康威视2010年上市,以68元发行5000万股,共集资34亿元,总市值340亿元,之后没有再融资,发行市盈率49倍。

上市后的具体数据看一下全景表:

海康上市8年,营收从36亿增长到498亿,年化增长38.86%,年年正增长;净利从10.5增长到113亿,年化增长34.67%,年年正增长;除了因为上市融资导致的ROE略有下降之外,其他时间ROE都在30%以上,平均31.7%;上市总分红207亿,为融资的6倍;按照今天的市值2215亿计算,增长6.5倍,年化26%;按照去年高点4000亿计算,7年11.76倍,年化42.21%,牛逼!

看一下公司的资产负债表,公司账面货币资金277亿元,经营资产116亿元,生产资产68.2亿元,投资资产11.6亿元,有息负债74.5亿元。可以看出公司现金充足,分红没问题。但是公司经营资产较重,相比大华股份要好很多,大华股份的分红比例很低,应该是经营的现金压力比较大。不过有息负债那么多,确实有些疑惑,公司在业绩交流会有过不清不楚的回应。

根据IHS报告,海康威视连续7年蝉联视频监控行业全球第一,拥有全球视频监控22.6%的市场份额;连续三年在全球安防50强榜单中蝉联全球第一位。全球第二的是大华股份,2018年营业收入236亿,不到海康的一半,净利润25亿,不到海康的四分之一。海康威视拥有全球视频安防行业的绝对占有率和绝对优势,王者海康,名副其实。

海康为什么这么牛逼?

首先,视频是一项非常综合性的技术,涉及光学,传感器,微电子技术,成像技术,视频压缩技术,视频存储技术,视频传输技术,低照度和宽动态技术,视频显示技术等,以及传统的视频识别技术和现在火爆的深度学习,以及与此相关的技术,并且这些技术都在快速的变化发展中,海康在这个领域具有领先的核心技术。说了这么多,其实我也不懂,但是我知道的是想把如此综合性的、并且快速变化的技术做好,做尖,且一直保持领先,必须有大量的研发人员和研发投入。刚好,海康在这块具有绝对的优势。上市以来,公司累计研发投入152亿元,占总营收1930亿的7.9%,总金额遥遥领先行业。目前公司有16000人的研发队伍,占总人数的46.5%,其中硕博以上学历5570人,占比16.2%,本科人数18505人,53.8%,整体学历水平非常高。另外,公司本身就是由中国电子科技集团52所整体变迁,以技术研发立本,企业文化非常契合行业发展。这样的人员构成与研发投入,让我想起了华为,我觉得海康威视是在某些基因上最像华为的中国公司。

公司拥有从算法,产品,再到系统全链条打通的研发能力,契合行业客户非常碎片化的需求,能够做到快速响应。同时前瞻布局了人工智能,目前具备较为完整成熟的人工智能技术,产品和系统,有信心在这波人工智能浪潮中再次抓住机会。

再次,公司对行业和本土市场有深度的理解。由于视频应用场景化的特点,客户的需求非常零散,需要为不同的场景提供合适的产品或方案,甚至需要定向研发。这也导致了产品门类多样,型号繁多,订单小批量,多批次。公司在快速的迭代生产过程中,不断的加深理解,发展出柔性生产供应链,优化成本,提高效率。这也导致了目前国内的营收主要以解决方案为主(国内解决方案占比70%左右),国外即使深耕多年,仍然有75%左右来自渠道,解决方案业务迟迟没有打开局面。说明公司对于行业和本土市场有更好的理解,这也是核心竞争力之一。

第三是公司具有业内覆盖面最广的营销体系。在中国大陆,公司拥有32家省级业务中心/一级分公司;在境外,公司建立了44个销售分支机构,覆盖100多个国家,自主品牌销往全球150多个国家。公司2018年对传统安防业务进行了变革重组,成立PBG,EBG,SMBG3个事业群,来更好的适应客户需求,重新组织整合资源,提高内部运营效率。

第四是人才策略具有优势。公司不仅为员工提供业内具有竞争力的薪酬,平均22万/年/人,同时通过4次股权激励计划,覆盖超过6000名核心人员。公司最高管理层在副董事长龚虹嘉的慷慨之下,早就获得了巨大的回报。公司还有创新业务跟投制度,来确保各级核心人员的稳定性与积极性。

海康威视最核心的竞争力就是他们的技术与研发,从模拟到数字,到高清,到AI智能,一路引领。其他的几个方面使海康更加丰满,聚合成一种更加综合的竞争力,沿着这条空间无限广大的道路一路狂奔。

补充一点,美国的制裁让我对海康的核心能力更具信心,连美国都怕,你说厉不厉害?

落难

如此厉害的海康威视,经历了什么才导致现在市场的悲观?梳理一下:

另外,今年的5月22号,在美国把华为列入实体名单以后,考虑对海康威视等5家中国企业断供。

这样的一系列的威胁与打击,然后再加上今年一季报海康明显放缓的营收增长和史无前例的净利润同比15%的下跌,使得市场对海康的业绩能否持续增长产生了相当大的怀疑,PE接近历史最低点,王子落难?

这样的打击与威胁,对海康威视的影响有多大?在多大程度上影响了海康威视的核心竞争力?是会使其从此一蹶不振还是短期调整后继续大步向前?是王子一时落难还是从此走向平凡?

首先,就美国政府和企事业单位的禁购来说,这块基本没有影响,因为本来就没啥销售额。其次,美国增加关税这部分,影响的是占全部收入5%左右的美国市场的20%左右的产品,也就是1%左右,而且只是影响而不是彻底没有,其他的包括伊朗,土耳其等国家也会受到一定的影响。第三就是芯片等核心器件的断供。前端产基本能够国产替代,基本不受影响。后端产品,包括服务器CPU,硬盘等产品,国产替代会导致性价比降低,但也不会导致停运。也就是纯硬件方面不受影响,占比70%的解决方案方面,短期内中后端产品会受到一定的影响。

第四公司的核心竞争力包含的范围非常广泛,即使受到这样的打击,但是公司的进退缓冲的空间很大,真正的竞争力基本没有受到影响,在这个市场上,海康威视还将继续保持其王者地位。

最后,在2018年业绩网上说明会上,公司董秘明确指出二季度公司增长会回到20%以上,这也给出了一颗定心丸。

那么到了这里,我的结论是很清晰的,以上这些都没有对海康威视造成真正的伤害。海康威视是王子的一时遇难,甚至说这种难也只是相对于以往一贯优秀的表现对比而来的,还算不上是真正的遇难。

未来

对于海康威视未来的发展,我相对乐观。首先,2018年全球安防市场规模2758亿美元,同比增长7.3%。国内达到6970亿元,增速达到11%,根据预测,国内与全球的安防市场规模将继续保持增长,国内市场的增长会比全球市场增长更快,达到10%以上,预计2020年达到8500亿元。其次,AI发展带来的传统市场空间拓展,满足那些过去受技术发展水平限制不能满足的需求,对传统综合安防市场进行进一步的深挖;再次,AI发展,智能将无处不在,进入泛在智能阶段,各个行业对视觉感知技术的应用将快速增加。最后,实在不行,海康国内不到350亿的营收,对应全国7000亿的规模来说,占比还不到5%,国外的占比更小,这个比例有提升的机会。新业务有能提供一定的助力。所以未来几年,15%的增长对于公司来说,我觉得问题不大。

估值

最后,关于估值,先问三个问题:净利润真实吗?可持续吗?维持当前盈利需要大量的资本投入吗?

第一,因为公司商业模式与客户性质的原因,公司财报上历年的应收账款的比例都会比较高,2018年应收账款加应收票据共计191.89亿元,占总营收的38.5%。但其中的应收票据25亿,应收账款166亿,其中90%以上都是一年内的。2018年新增坏账准备金额1.32亿元,总体比例很小,可控。对比了一下,大华股份也是类似情况。公司上市以来经营性现金流量净额与净利润的比例为75%。通过以上两个数据分析,公司的净利润总体真实,即使有损失,也是很小比例的。

第二,可持续吗?OK,我认为是的。

第三,维持当前盈利需要大量的资本投入吗?看2018年资产负债表,公司固定资产50.8亿,占总资产634.8亿的8%,绝对的轻资产。2018年新增折旧4.17亿元,新增购置资产4.4亿元,折旧即可覆盖更新换代。所以总体看,不需要大的资本投入即可维持当前盈利水平。

根据2018年公司净利润113亿计算,假设2019,2020,2021年净利润增长率为15%,那20021年净利润为172亿元。

海康威视历史最低PE是17.2,目前静态PE是19.6,接近历史最低PE,假如3年后以25PE卖出,市值4300亿元,打五折2150亿元,按照今天93.48亿股计算,23元的海康威视,你值得拥有!如果更保守一些,以20PE卖出,即3440亿元,18.4元的价格是合适的。

海康威视是以视频为核心的智能物联网解决方案与大数据服务提供商,已经准备好了云边融合的计算架构和物信融合的数据架构,准备好了迈向物联网时代几万亿市场的门票,彻底打开了想象空间。

好行业(格局清晰,华为竞争目前不足为虑,因为市场够大),好公司,好价格,在能够赚钱的同时还能够支持情怀,何乐而不为呢?

风险提示:宏观经济变差导致营收放缓,人工智能物联网迟迟不能爆发,从而导致估值下杀。另,据此买入,后果自负,与我无关




分享到:
阅读数:
责任编辑:人在旅途