董宝珍电台（561）：红周刊 | 董宝珍：银行股开启纵深行情（二）

主持人：其实除了招行，其实我们有机会能成为中产的这种银行股应该也不在少数。再跟您探讨一下，我们看到这两天的市场中，其实银行股在上涨一阵之后，又好像有点领跌的这种趋势，可以说是调整，我觉得您从2018年到现在，银行股的这种大调小调，您可能心态已经比较平稳了。那么这一轮调整对于投资人来说，是不是又是一个好的上车的机会？

董宝珍：我认为每一次调整都是上车的机会，包括它不调整，拉横盘也是上车的机会，因为从逻辑上那些银行不应该只拥有四五倍市盈率，所以你在6倍即便在7倍市盈率以下都是一样的，都是可买入的。

我给大家举一个公司，叫东阿阿胶，东阿阿胶它跌下来以后，在底部待了不长时间，就已经开始快速的复苏了。东阿阿胶的流通性很小不太大，同时他这个机会就给你留了三个月的底部建仓机会，银行给你留了好几年，所以说他这种大的投资机会他就有特点，底部盘的时间特别长，恰恰给你提供建功立业，施展你的才华的一个巨大而宽泛的时间窗口，这不是缺点。

彼得林奇说过一句话，如果我买的股票又下跌50%，我将来挣的更多，因为买入低位买入，所以现在的投资机会你不用它跌下来，它涨起来它也是投资机会，就是现在的银行又涨了30%，仍旧是投资机会，大家不要忘300块钱以下买茅台的，你赚个两三倍那都是必然的，所以不要算小账。

中国银行业孕育着一个很大的机会，原来我说 500年不遇的投资机会，后来我又改成800年不遇的投资机会。我想就是要有大手笔，要做大买卖，要干大事业。

主持人：现在银行是一个非常不错的投资机会，也再问一下董总，那么您会在这个时候加杠杆吗？

董宝珍：我关于杠杆我直接说一下，我是中国最胆大的投资人，同时也是中国最胆小的投资人，我的胆小体现在哪里？就是我命中没有能力挣泡沫的钱。当我感觉到这个公司的股票已经超越了合理估值，出现了泡沫，我能紧张的睡不着觉，就是焦虑的活不长，痛苦不堪，其实我比谁都想挣泡沫的钱，但是我紧张的不行。但是如果我买茅台200块钱，结果他老人家跌到100块钱，越跌越踏实，因为越跌越有安全边际，本金也耗光了，我就不相信你能跌没了，我就加杠杆，然后我就在绝对低估里头买，因为他绝对低估，他就没有风险。但是加杠杆它有很多技巧，芒格说安全杠杠没问题，伯克希尔公司也是加了杠杆的，就是没有一个固定的人天天逼债。对于普通人的话，如果你内心真的理解投资价值，理解这个机会，你也觉得使用杠杆使你没有什么压力感，你不妨按照内心的呼唤，但是有的人何必要为难自己，影响你的睡眠。

实际上我的投资模式在绝对低估之中下重注，把自己的所有钱都投入以后，还要还要借个大桶，天上下金子，你要用大桶，这是我认为这个是符合价值投资原理，毕竟芒格告诉你伯克希尔使用了杠杆，然后芒格说但是你要注意安全杠杆。

主持人：接下来我们探讨关于价值投资的一些话题，那么我们知道您是在700块钱左右出的茅台，那么就是我们在拉回银行股跟茅台的一个对比，那么对于银行股的投资，您对止盈有没有一个预期？那么到多少就像您刚才说的越涨越睡不着觉。这样全球的银行股的合理估值一般在10倍到15倍之间。

董宝珍：我认为我还是很老老实实的，我就等待15倍市盈率，这是实际上我很早的一个预期。那么我是一个可能是这样，我的泡沫耐受力是中国最小的，我的安全边际的就是下跌的耐受力是中国最强的，所以我是不怕跌，我就怕涨，如果我在未来一段时间泡沫耐受力没有变化的话，15倍市盈率以后的事情我就不参与了。根据我对茅台的经验，肯定银行业如果最终发生估值修复应该不会止于15倍市盈率，银行业有可能也是得20、30倍，我就不考虑了。

我想给大家展示一个数据，在茅台跌到100块钱的时候，美国的奥本海默基金，那是一个美国最大的公募基金之一，还有新加坡的公司，还有很多是有其他股东是外资，他们大概其都是在100~200期间买的，也就是2013年到2014年期间买的。请大家注意，根据10大股东的数据信息，我做过一个量化分析，我是700块钱卖出的，但是无论是奥本海默，还是新加坡公司，都在我卖出之后的100块钱最多不超过200块钱离场了，也就是2018年中期以后。现在茅台涨到1700了，这个时候的那批资金跟100块钱买只买茅台的了已经不一样了，1000块钱买茅台的人的想法和100块钱买茅台的想法一点都不一样，100块钱买茅台的想法大体上都在1000块钱以下出清，1000块钱以上的人为什么要买茅台？我是不太知道的，当然这里面有一批高人，就是他一辈子只买茅台，永远没有卖出的概念，这一批的人是有两把刷子。还有一种我也能理解就是说他什么价格都要买，什么价格都不卖，这种人也是一个高手。

主持人：我们知道现在是一个蓝筹牛，您可能就是更适合在熊市里越跌越买，我在牛市里边可能很多人又喜欢顺势而为，您怎么看这两种？那么您会不会说在牛市里去转换这种思维去顺势而为，还是就像您刚才说的坚守能力圈之内的钱？

董宝珍：这个很迫切很重要，我先给大家讲一个历史故事，2015年我和李录先生第一次见面，在北京一个酒店里谈了三个小时，前两个小时我介绍一下国内一家公司，后一个小时他介绍国际价值投资界，因为当时我还问了李先生这种做法算不算价值投资是什么？他说你是买着茅台已经臭不可闻了，已经成了全地球最大的笑柄了。

李录说不能变，不能急！你投资了茅台，创业板牛气冲天了，跟你没关系，你投资茅台不变不急，前两天我又把这句话送给了另一个银行投资，然后他也是熬了几年也很困难，我把这句话又送给了他，所以李录先生这句话可以回答投资者的关切，资本市场走牛，他改变了谁挣钱谁赔钱的原理了吗？你挣钱是因为你有挣钱的能力，你赔钱是因为你没有挣钱的能力不够，所以挣钱赔钱跟牛熊市没关系，跟挣钱你有没有挣钱能力有关系。

什么是挣钱的核心能力呢？芒格说最重要的是理性。牛市来的时候是什么呢？谁越不懂投资，谁越非理性，谁赚的多。所以在牛市里坚持理性更难，这也是牛市赔钱率更高的原因。

因此牛市来了以后，不需要牛市策略，投资只有一个策略，这个策略就是安全边际。每一次牛市王大妈的回报都超过了巴菲特，但是王大妈在牛市结束的时候就哭掉了，有的王大妈就哭不出声地病倒了，这就是真正的牛市，牛市相当危险，因此在牛市里都要坚守安全边际，凭战胜自己的动物性，死咬安全边界。市里面越懂投资的越收益率越不行的，越不懂投资赚的越多。你要是在牛市里面没有守住安全边际的能力的，你是很危险的，所以不要搞什么牛市策略，1994年以后的牛市，我全经历过，太惨了，家破人亡，上吊自杀。因为原来我是在证券公司的一个网管，原来是现场交易，我们就能每天有1000多人上班一样来到营业部，一会老王死了，一会老张死了，都50岁左右。

主持人：银行股老也不涨，然后他拿着就没有信心，很多人可能知道银行的基本面不错，但是我就是因为银行股老也不涨，我可能就会影响我坚守银行股的信心，这里边可能有很多东西又是一个投资心态的问题了，跟你再谈一谈这个现象。

董宝珍：你是相信永恒的道理，还是相信眼前的现实，那永恒的道理是什么呢？价值投资认为凡低估必估值修复，理性可以迟到，但理性不会缺席。当你内心深处有了这样的个融入血液的认知，而且在这个公司和这个产业是社会的基础产业，它会随着社会的存在永续存在，而且社会只要发展它发展的更好，在这种事实下他低估了，那么他必然发生估值修复，这是由价值规律保障，是由宇宙的法则保障的。那么你内心深处坚定的相信这个逻辑，你就无所谓涨跌了。

现在不涨将来我赚的更多，两个意义，一个是基本面它是加速复苏的，第二个就是你可以再买。但是绝大部分人他的信心不是来自于对价值规律的坚定的信念，而是来自于现象，只要涨了他才相信自己美好的未来是真实的，要是不涨他就怀疑是不是价值规律，这次无效了。中国传统哲学有一个词叫功夫，现在理解为武打，但实际上中国功夫就是一种修心克己的能力，他本来应该值10块，现在是4毛了，他一定回10块，这是由宇宙法则决定的，是由价值规律决定，你不需要怀疑，但是大部分人他没有自信，没有坚定，他总需要等待现实，这就是功夫上的差距，也就是为啥有些人是不能做到知行合一，什么道理都懂，做不到，这个就是功夫的差距。这也就是芒格说的不与40岁以前的人谈投资，因为太年轻了，年轻人着急，所以40岁以后长期磨练以后才有这个功夫，功利与火候你得练，就是说你得真信价值投资道理，真信低估回归，如果真信了你就无所谓现实了。

主持人：现在市场比较热的提到的银行跟券商的混业经营，投资人问您民对银行股的了解，您觉得哪家银行最先可能取得现券商牌照，您对这方面有了解吗？

董宝珍：我在券商工作过，券商是世界上最难挣钱的一个生意，它同质化太高了，我们上班的时候佣金是千分之三，现在是万分之三。第二券商是强周期行业，熊长牛短。

银行业做券商增加不了多少利润，那么中型股份制银行动不动几百亿的利润，一家中型股份制银行的一年利润比中国券商全行业的利润都多。你像某家银行500亿的净利润，你做券商你一年赚不了5个亿的，连1%的净利润增长也算不算，不过银行可以进入券商，对券商来说是毁灭性打击，因为券商没有壁垒，银行一旦进入所有的钱都在银行存了，银行的卡上软件上再加一个证券交易就完事了，券商完全就归零了。这是我的看法，不一定对供参考。

主持人：现在监管层要求银行明年可能会降低分红，那么这个会不会对银行的利润有影响？

董宝珍：银行业的分红有一个自己的规律，就是银行业的分红比例与他的资产质量成反比，每当银行业资产质量变化的时候，他的分红率就自动降下来了，有经验的银行投资人一看分红率降下来，他就知道资产质量出事了，银行减少分红，先把自己保护住，留下足够多的资本金，应对资产质量恶化。

那么中国从2013年开始的资产质量恶化是应对4万亿，它形成了近10万亿体量的不良资产，不良资产的高峰期在2017年已经过去了，从2019年那种4万亿后续效应，还有重化工的后续效应，带来的10万亿体量的不良资产的计提工作已经开始好转了。那么在好转中突然来了疫情，疫情也会增加一些不良率，所以10万亿的资产质量恶化的好转，带来的资产质量的改善效应实际是大于疫情冲击下的资产质量的恶化效应，叠加下来中国银行业的资产质量大体上没有明显的恶化，会常态波动一下。

那么银监会要求降低分红，其实中国银行业目前的分红比例是历史上最低的，最高的时候银行业挣1块钱分5毛，现在很多银行挣1块钱分你1毛5，他分红比例很低，尤其是上市银行，所以它银行业的分红比例它应该是降不下来了，再降就没分红了。那么这个公告可能对中小银行、城商行、农商行，因为那些行的困难大一些，所以这个公告说尽量减少分红，它的对象说给的是小行。大行本身已经分红率本身也不高了，所以这个问题不值得担忧。

主持人：其中有一个问题是说银行股如果要上涨的话，那么相对应的中小创那有可能就是往下跌，那么除了银行之外说还有哪些低估的机会？然后另外一个就是中小创方面您能给一些什么建议？

董宝珍：中小创大概现在创业板是60倍市盈率，某些中小创就100倍市盈率了，人类金融市场提供的常识性数据是没有哪个市场的市盈率可以长期这么高，所以你要在中小创里面找投资价值，我认为这不是一个正确的方向，那里没有投资价值，芒格说你要想钓鱼就去鱼多的地方，中小创里头的鱼太少了，可以说那里没有鱼了，这是我的个人观点。我给大家讲一个事，15年的时候有一个叫万达信息，当时那个公司已经100倍市盈率，我指着这个屏幕跟我的伙伴说这个公司非跌不可，结果过了几天再去看人家150倍市盈率了，前两天我又看一下万达是信息跌的惨透了。所以说他是必跌的，但是什么时候跌都不好说，关于这个问题，那些掌握的巨资拥有定价权的机构投资者们，请你们可怜多灾多难的中国，不要再制造泡沫了。为了自己的良心，为了自己死后不下地狱，不要再炒了。不要为了那一点私利带来这么严重的社会危害了，六七十倍炒完以后那是明显的灾难。

主持人：一些比较小的机构，因为现在是市场比较热，会有一些人去成立自己的私募的投资公司，您曾经说有一些困惑，比如说有的客户他可能跟您的投资理念不一致，但是他本身作为出资人，他们可能会干扰您的投资。李录说要选择跟自己理念一致的，如果要没有的话我们就自己做，您现在这个问题是一个什么状态？

董宝珍：原来我在做茅台的时候，有一半的出资人流失了，这一半的出资人流失我也很难过，因为我费了九牛二虎说咱是正确的，账面损失是假的，不是永久性损失，但是现在我也经历了曲折，现在我的净值还是很难看，但是几乎没有流失。因为大家知道我那个模式了，不管波动，也不止损，任由波动，现在客户也倒挺稳定。那么从资产管理业的角度上讲，你不是为钱工作，你是为人工作，所以你一定要找你理解的人。表面上你是给钱工作，其实钱背后人人是一个思想动物，必须找到理念一致的。

李录先生从200万美元起步到100亿美元，他就不找那种理念不一致的，不找那种理念不一致的，所以自己做这个事情，你是为人工作，不是为钱工作，为了钱工作没意思。李路先生说的，把客户的钱当成父母的钱，一定要当成父母的钱，你也竭尽全力效劳了。同时对出资人也真理解，这样才能走下去。

因为股市最大特点是波动，你凭什么能保证你的净值不下跌了，你的净值一下跌，投资者就散了，所以现在很多资产管理人为了满足客户的心理，他就天天防止损控制波动，那是一条邪路。

各位尊敬的观众，各位投资人投资不容易，小心使得万年船，牛市中更容易制造非理性，所以更容易翻船，还得为了保持理性，多看红周刊，好实在没有闲暇时间也可以看看我的微博，我就说这么多，谢谢大家！