点击收听：我与格雷厄姆的异与同（续）

格雷厄姆的投资模式是不深入研究具体标的物的，格雷厄姆他是怎么买股票，他首先确定一个原则，比如说他觉得如果一个公司的总市值低于账面的现金，那么这类公司都有安全边际。你想一想，一个公司它的总市值都低于了账上的现金，那肯定是低估了。有的时候格雷厄姆也还选择另一些选股原则，那就是说所有总市值低于净资产的都可能作为被购买对象而进入格雷厄姆的投资组合，所以格雷厄姆就是首先确立几个原则，这几个原则保证了符合这类原则的公司，一般来说总是有安全边际的，总是低估的。

然后他就把满足这类原则的公司全部买入，有时候格雷厄姆一买就买几十只，格雷厄姆最大的单只个股的持仓往往不超过百分之几，这样的一种投资理念概括出来就是：不深入研究个股的竞争优势和业务特征，而是确定一个一定是低估了的原则，然后按这个原则把符合这个原则的全部买下来，因此格雷厄姆是极其分散的。

实际上大家都知道杰出的价值投资者往往是集中投资的，但是格雷厄姆作为价值投资之父，他是地地道道的分散投资，只是说格雷厄姆所分散买的标的物，它共同满足一些公共的原则，这些原则使得满足这些原则的股票整体上是低估的，也就是说可以进一步的概括格雷厄姆是用常识做投资的，总市值都低于账面的流动资金了，或者总市值大幅低于净资产，而且格雷厄姆还说过，以7倍市盈率买下的公司总是要获利的，这个时候可以看出不深入研究，只确立一个能够绝对确保低估的一般常识性原则，然后按常识性原则选股来构建自己的投资组合，以分散化的方式做投资是格雷厄姆的特征，而且格雷厄姆还有个原则，就是如果买入以后持有2.5年，它也不估值修复，那么我们就不等了。

2.5年不估值修复即撤出的原则，主要是格雷厄姆不深入研究，他反正就等你二年半，如果不兑现马上拜拜了，这种情况和我们后期的价值投资，你看茅台投资我们得等多少年？我印象中是等了四五年之后才晃晃悠悠起来，银行投资最长的也等了八九年了，短的也有三四年。

为什么这些茅台、银行投资他就愿意等，因为他深入研究，深入研究之后他就知道你现在没发生估值修复，只是你没发生，但从道理上讲你是基本面越来越强劲，价格越来越低，所以后续的估值修复空间越来越大的判断使得人们愿意等下去，而这个判断是表现，本质上是深入研究的，所以搞清了格雷厄姆。

我的投资模式就是深研，深入研究，我当然深入研究的目的是找安全边际，格雷厄姆就是用一套常识，就找到一大批符合安全边际，至于那些进入他投资组合，业务干的是什么，有没有护城河他是不管的。我，包括后来的一些价值投资者都是深入研究的，我们要靠什么找安全边际？靠深入研究，以至于巴菲特说，最重要的是专注，因为你专注了之后，你才能知道他企业的内在价值以及未来前景。

知道了内在价值和未来前景，你也就知道他有没有安全边际，深入研究，深入的思考，把这个行业彻底吃透，把这个行业的经营特点以及这个行业的特殊性，经济特征优势，长期未来，产业内部的竞争结构等等，都给他彻底深入研究到，基本上能去经营这个行业中的某一家公司，在这种情况下，就自然的也能预判企业的未来。

所以格雷厄姆是不预判企业未来的。

格雷厄姆没有把未来的增长考虑到它的内在价值中去。

格雷厄姆的内在价值就是账面净资产，账面流动资金，包括利润状况，这些静态的财务指标来评估净资产，完全没有考虑未来，所以芒格说格雷厄姆是不考虑未来的，实际不考虑未来也是相对来说不全面的，但是因为他不考虑未来的增长，实际上它在安全边际的确立上更安全，因为你未来不增长，我都有安全边际，如果你未来增长了，我安全边际更大，所以这是格雷厄姆，那么我一定是深入研究的，而且深入研究一定是找本身他的经营优势、竞争优势、护城河特别强大的。

你看我自己并没有买过几个股票，然而我买的股票往早了推，说的通俗点都是知名大众型企业，哪怕我买的股票最后亏钱了，我买亏个TCL是亏钱的，那也是知名大企业，后来买伊利，买平安买茅台，包括我曾经还买过张裕，也没赚多少钱，我从来就没买过小公司不知名的，为什么？更加重视这个企业的质地。因为深入研究的目的就是选择更有质量的，更有未来前景的。

所以很多人说我是一个格雷厄姆，我当然是继承了格雷厄姆的安全边际，但是我跟格雷厄姆有差异，我是深入研究寻找强大的护城河和竞争优势的公司。我既看现在低估，第二我又看标的物的质地和未来前景，像茅台不用说了，像银行，很多人说银行是垃圾，那不对，银行要是垃圾，还有谁不是垃圾？银行是非常有长期成长韧性的行业，100年后的银行规模要比现在大几十倍上百倍，但是你说牛奶公司的市场规模比现在大几十倍，那是不可能的，因为人们喝牛奶是会饱和的。

就像改革开放90年代的啤酒企业的估值特别高，但是现在也不行了，为什么？喝啤酒是有限的，不能无限喝，人的胃是有限的，人口也是有限的，但是银行不是，社会总是越来越有钱的，所以银行的成长空间是没有天花板，成长个100年200年都是小菜一碟，什么时候到成长天花板？共产主义来临，没有必要用货币的时候，银行就不成长，甚至消失了，在共产主义来临之前银行都是成长的。所以我是重视质量的，我是重视竞争优势、护城河的，在这一点上是跟格雷厄姆不同的，从而我也就必然的走向了集中投资。

因为你真正能懂的，懂到很深的必定只有一两个行业、一两个公司，尤其在同一时间，再者，社会上真正有长期竞争优势，有强大护城河和竞争优势公司，而且又很低估，它一定是很少的，所以我不是分散的，我是集中的。

我在标的物的选择上不像格雷厄姆，他根本就不问这个企业的未来怎么样，他也不研究这个公司是哪个行业，他就是说你只要总市值低于账面现金，总市值低于净资产，市盈率低于7倍，他都会主动的全部建仓，全部买下来，有时候能买上百只股票。

我不是，我是选择那些真正有强大护城河、竞争优势，真正未来前景越来越好，包括我有时候买股票，假如说几十年后我离开的时候，我这个股票我一定让它越来越好，而不能说这个股票10年后，根本就谁也不知道是什么状况，你看我买股票，我就说一闭眼茅台酒50年后还有人喝，而且人们价格估计更高，一闭眼银行100年后还在那儿增长，业务量很大的，所以我只是买这种，然后深入研究，等他们低估之后买入，这是我的特点。

深研，集中，抓优质，而抓优质，我又跟市场上那种赛道——优质股不看估值，完全不同，我痛恨优质股不看估值这种叫做反智行为。你不看价格买东西，那不是地地道道的大傻瓜吗？咱们的股票市场就说不用看价格，什么价格都能买，只要优质就行了，我认为这是反智的，所以我看价格这个层面就是完全坚守安全边际，后期又引入对优质的集中思考，集中投资。

李录讲到了安全边际的用途，如果你看错了，因为你留有安全边际，你赔不了钱，如果看对了留有安全边际，你挣的更多，这个观点当然是对的，揭示了由格雷厄姆所提出的安全边际的用途，安全边际就是有保护作用，李录先生是我非常尊敬的，但是我认为李录先生这句话，对安全边际的用途层面给出了一个描述，你看错了不赔钱，看对了挣的更多，但是安全边际的本质，它不体现在它的用途上，安全边际的本质是什么？

安全边际就是资本市场财富的同义词。

格雷厄姆所以奠定了价值投资之父，是因为他提出的安全边际在二级市场就等同于财富本身，安全边际就是财富，所以格雷厄姆的伟大在于告诉你有一种状态就叫做价格低于价值，这个幅度而且还挺大，这个叫安全边际。

一旦有了安全边际就是财富本身，在安全边际买下股票就是财富本身，所以格雷厄姆的伟大和价值投资之父的地位，就是他指出了在二级市场上求财的那些人寻找什么就等于找见财富了？

有人说找到优质公司，那不对，找到优质公司以1000倍市盈率卖给你，你赔的吧唧吧唧的，你哭都哭不出来，也有人说别的思路什么趋势这些，都不是本质；在二级市场真正的必然盈利就是安全边际，所以格雷厄姆就是提供了必然盈利的确定性，你只要找到安全边际，你挣钱就是铁板钉钉，你不挣钱是不可能的，这是格雷厄姆的意义，李录进一步拆解了安全边际的用途，当然完善了安全边际，但是格雷厄姆提出的安全边际本质是说它就等于财富，它就是财富。

我进一步的提出偏差，指出了安全边际在性质上是一种偏差，并且指出了偏差产生的机制源于人性，我实际上是给安全边际提供了更抽象的一个哲理化依据，这就是我的全部思考。