问题3：我是2012年2013年买了茅台的股票，觉得董老师很厉害，最后在网上看到你的消息，你的精神经济学给我很大的信心，然后我也是继续的加仓，董老师是有良心有善心的人，他会帮助人，他自己不计价，我非常佩服。一般基金是保密的，所以你使我获得了一种很大的劲在这里就是感谢。

第二个我今天带着我们两个朋友来，我说我们投资基金最值得信任的，我认为在中国投资界董老师是最值得信任的人，了解一下以后有机会可能也会买这个基金，包括我在内。

我今天还要提一个问题，我上次通过我们王总提了个问题，就是关于银行同质性的问题，我觉得银行的差异还是蛮大的，我们投资普通投资人理解当中，所谓的同质化，我们理解就增长性差不多，但实际上增长性差异比较大。请问董老师为什么银行是同质性的？

第二个问题，我看了董老师的书，一般来说银行的成长性不会超过 GDP增长，5%的成长，那么20年以后它的股价，比方说你现在是两块，那会到多少，也只能够到在2块6毛，那么这10年他每股收益是多少？我给他算了一下，也就是到了53块，现在股价10块的话，也就是他能够赚5.3倍的钱。20年时间，我现在如果茅台高估的现在2200块，那么我也看董老师的书，一般来说茅台的合理股价是25倍，所以我当时也是在700块左右茅台卖掉的。

我也不后悔，我认为是对的，我是价值投资者，那么我算了一笔账，现在2200块，如果是每年增长25%的话，20年就是100倍，现在每股收益40块， 20年以后茅台每股收益可以达到4000块，当然我们可能是等不到，为什么？买的是个预期，现在茅台为什么这么高？

因为它稳定的收益每年增长百分之二十几，是这么一个确定性很高，这么算下来4000块一年，现在40块，我平均算下来每年是2200万。那么20年就达到44万元，我就是2200块钱，我可以得到4万块钱，什么概念？是现在股价的20倍，所以我买5倍市盈率的银行股， 20年以后我长期投资了是吧？我很年轻的话投资20年，那么它是达到了5.3倍5倍的收益，应该是到20倍，我还不如买茅台。这个问题董老师能不能给我们解释一下？

董宝珍：张先生说他以20年的视角，茅台和银行，我给大家举个例子，我因为某种原因已经不能在人世间待着了，但是我的孩子和家人无以托付，我靠什么在离开人世的时候，给孩子和家庭终极的保证？

在此种情况下不能买银行，要买茅台，我再也不能管理我做出的决策，我跟人事告别了，并且我做出在人事告别之前所作出的决策，将确定无疑100%让我的儿子孙子就是三五十年的利益都是保障的，这个时候我就得买茅台，因为它有这个特点，这就您的20年，实际上30年20年就是这样，但是我给大家说另一个视角和角度，20年是怎么演化出来的，是不是前3年、5年、8年、10年、15年才到了第20年了，对吧？一定是这样，20年是一个过程，如果在这个屏幕上有两条曲线，这个角落是第一年，这个角落是20年，那么在20年或者50年后，茅台的回报是高于银行的，30年50年，但是如果现在看来在5年之后，银行可以大幅度的n倍的高于茅台，这个n我认为可能是5~10倍的高于茅台，因为在未来5年中茅台可能没有回报，就是从现在开始的5年中茅台没有回报，但是他20年后他又超越了所有的回报，但这个时候这5年中的银行可能有n倍的回报，n倍的回报是非常猛烈的，为什么？

它是什么？低收益、低增长、低预期、低估值在这种多低的情况下，本身是一个叠加错误，叠加错误基于某种原因逐渐被人们认识到以后，对这个错误进行明显的修正，修正包括收益的修正，因为它已经处理完历史上的不良资产，所以它计提量大幅减少，会使得您刚才说的是5%的长期20年回报率对吧？

可是这5%在未来的一到几年内它可能是25%，也就是在今年大家注意到没有，有好几个银行净利润增长率是20%以上的，比如说江苏银行，好像宁波银行这些都是这样是吧？

也就是说他在这3~5年就会突然的基本面大增长，达到20%以上，今年一季度的银行的收益增长率是超茅台的，即便茅台把它的税收增加再折算回来，也达不到某些银行的收入增长率，而这种银行收入增长是规律性的，因为它已经处理完存量不良了，所以不需要计提了，都变成利润了，所以在收入增长已经达到20%，然后低估值很多的20%增长的市盈率没有超过7倍，五六倍，这一块市盈率就会涨1~2倍， 2~3年净利润要增长50%到更多，它叠加起来的累积效应会增加n倍，你同意吧？

第二个就是同质化问题，怎么解释呢？我们现在大家用常识思考，你觉得决定一个银行经营状态是不是资产质量，还有利差，是资产规模，还有信贷规模，剩下的劳务费场地费都忽略不计了，那么资产质量和息差还有信贷规模，主要是决定于银行的管理层，还是决定于银行之外的宏观整体性的情况，这是常识，这些最重大的指标，而这些指标都是单个银行所控制不了的。

就是你能控制息差，比如客户选择的时候，你选择也是在宏观决定息差基础上的微调，是这样的，这能不能说这是同质化的，也就是我说的同质化没有否定能力差异导致的效率的差异，我不否定这个，但是我说的同质化是指的它的业务模式，业务模式和业务本质，那么业务模式怎么的？

为什么白酒不是同质化的，因为茅台酒两千块钱卖给你的时候，五粮液说我只要你1000块钱，消费者说对不起，不要，我就要花2000，这就是异质化，这种异质化是深层业务模式的差异，是根基性差异，我说的银行同质化，我也没有说他们是100%一样，它的业务模式是完全相同的，只是说它a团队的运作水平高一点，b团队运作低一点，它的运作过程，它根基性要素都是一样的，没有人说从招商银行贷完款心情愉快，从民生银行当时贷款就很恼火，不是的，恰恰相反，注意大家在座的有很多经营过企业的，有的时候你在好几个银行开户，是不是你在贷款存款的时候只看利息，是不是？
除非银行跟你有某种特殊关系之外或者特殊利益关系，否则你是只以利息为本，就像很多人绝大部分人买飞机票，他也不特别在意什么航空会员什么的对吧？他对价格更关注。所以航空公司是同质化，大家同意不？

但是航空公司同质化不排除某个航空公司它管理水平和效率就特别高，所以宣布为啥同质化和异质化竟然可以作为一个问题，我说中国电信和中国移动是同质化的，大家没意见，我说航空公司是同质化，大家也没意见，为什么在银行同质化就有意见了？

就是资本市场的短视，为什么这样？

因为中国资本市场非常神奇，只有招商银行率先一骑绝尘崛起了，在两年前，今天我说银行是同质化的，大家的反对就弱了，但是我说银行是同质化是在三年前说的，当时招商银行一骑绝尘，所有银行趴在地下，简直是惨透了，我说招商银行只是春天第一片发芽的树叶，这一片树叶发芽，它的重要的意义是证明了春天已经来了，气温上升了，而不是说这片森林只有这一片树叶能发芽，别的就注定要死掉了。

不是的，当时我说出这个观点之后，在中国投资界有个鄙视链，不买银行的鄙视买银行的，买了招商银行的鄙视不买招商银行的，我成了鄙视链的最下端了。但实际上两年过来事实上就是这样，你看招商、平安、宁波什么的都率先崛起，所以它一定是同质化的。在同质化背景下，它管理差异，是客观存在的，团队能力差异，这个能力差异导致什么？导致复苏的时序，导致解决问题的时间长短不同。

如果他管理层水平很高，他管理层的能力差异导致他解决问题的效率高，如果水平高，他快速的能把它处理了，所以这个能力高的人，他的矛盾和问题就快速处理完，他就尽快尽早地展现出复苏，这种复苏就很快被大家看到，看到以后价格就随之发生改变。

只是他率先复苏，时序稍早，管理团队相对弱一些的时候，就会导致两个问题，一个就是它的存量问题多一些，因为你水平低。

第二解决存量问题的时间长一些，但是对于银行业，尤其是涉及中国经济战略稳定性的25家银行来说，它一定只是个时间问题，一定是时间问题，甚至于此种时间差，甚至于为中国资本市场投资人提供了一个利用时间差的契机，我现在反问一下，你认为招商银行和民生银行哪个更有投资价值？

以3年到5年时间段，这个是很严肃的学术问题。

问题：我再问一下，经营同一种商品的话，最重要的护城河是什么？

董宝珍：经营同一种商品最重要的护城河。应当没有实质护城河。

问题：我想有的，就是成本。

董宝珍：成本不是，伪护城河。

对于投资人不是，因为投资人的命运决定于10年后的企业状况。

问题：当时为什么会提这个问题，当时2017年2018年，我看到兴业银行报表跟招商银行报表，同样是存款成本，招商银行它的成本是1.8%，有1万亿的存款只有1.8%的存款利息，然后兴业银行它的存款成本就有3%左右，差1%多，那么10,000亿就是100多亿，所以认为银行能够获得客户的大量的流动性存款，他的经营就好。

董宝珍：我现在提出我的观点，对于同质化产业的实质护城河在哪里？

在于杀死对方，只有你，这就是寡头垄断值得投资，这就是林大师了。只有杀了他才行，你说你今天晚上不睡觉，我把成本降下去、邻居王老五三天不睡觉，你有感受吗？做过生意的都有感受。

成本优势是伪护城河，只有杀死对方，在杀不死对方的情况下，他没有建立起实质护城河，金融有政策护城河，马云参考不了，它最大的护城河是政策护城河，然后在政策之下大家差异不是特别大，他也有管理层能力导致的差异，但是差异就是二级差异了，就是中国政府一看马云把工商银行都威胁的很难受了，马云就该歇会了，他就是统一政策护城河才是护城河。

全世界的银行都是最后的保障是政府，你别以为美国2008金融危机让那几大银行活下去的唯一力量是美国8000亿美元资助，后来美国很多银行都国有化了，第一大股东是政府，后来缓过气了又还给了市场。我对这个理论的论述是很充分，你说兴业银行是1.8万亿，成本是多少？他是具体问题。作为一个投资人，你要参透他的生意本质，他就没有护城河，最后没有护城河他怎么能获得，因为中国政府给你一个牌照等等的，他是这个意义以下的护城河。

专利什么的，在我的观念中也没有护城河。因为你专利到期以后别人比你更勤奋，所以你不好说，只有那种客观的护城河，我提出一个理论，到埃及你只需要投苏伊士运河，因为那个是复制不了的。

【风险提示】本文章所讨论的股票信息和内容仅供参考，不构成投资建议，投资有风险，投资需谨慎！