董老师,我认真读过您写的否极泰的年报以及其他一些研究和观点,不过我的记忆力和悟性可能比较差。所以有一些问题如果问的不在点子上,或者问的不好,还请您多多包涵,并直接指出问题的错误想法。
1.关于传统价值投资理念和互联网思维的差异以及孰优孰劣问题.
以下是巴菲特对互联网时代下对自己投资理念的一次重申,我直接粘贴一下原文:
巴菲特:一开始我并没有领悟到这将是一次巨大的技术革命。这次技术革命将以激动人心的方式改变世界,而且速度飞快。然而,颇具讽刺意味的是,我们对待技术革命的态度与盖茨是截然相反的。
我在技术革命中寻找商机。我关注的中心是不变的东西。比如,我看待因特网的方式是,尽力确定一个行业或一个公司会受到因特网怎样的损害,或者如何被因特网改变。然后,我就要尽力避免这种情况发生。
但这并不意味着,我否认能从这种变化中赚取很多钱,我只是不认为我会是那个人。
以箭牌口香糖为例。我不认为因特网将改变人们咀嚼口香糖的方式。而且我认为,因特网不可能会改变,可口可乐将会是人们最偏爱的饮料之一,以及人们是否或者如何刮胡子的习惯。
因此,我们正在寻求的是可预测的东西,而在盖茨所做的事情中发现不了这种可预测的东西。作为社会的一员,我赞同他所做的事情;但作为一名投资者,我始终以警惕的眼光看待这些技术变革。
如果在科技变革的新时代下,很多事情都会被改变,那么不变东西就会越来越少,并且其价值在社会总价值的比例也会下降。已确定性(100%正确或者巴菲特所说的不变的东西)本身就会越来越少。我能想到的基本就是宗教、文化以及一些根深蒂固的人性。比如爱抽烟喝酒(菲利普莫里斯是美国的第一大牛股,茅台是中国的牛股,两者都可被称为是“不变的东西”)。但是这类东西也需要应对时代的变化,因为观念的会随着信息的传播也发生潜移默化的改变。比如,近些年健康观念的传播,可能就是会冲击香烟和酒的消费。在这种环境下,传统价值投资所以依赖的标的可能就会缩减,并且不确定性也会加大。
而我最近看了很多互联网企业家的访谈,发现他们的很多企业发展逻辑是:大概率是失败的,但是不要害怕失败,要持续的创新并总结经验,直到成功。作为一整个行业的角度看,虽然会有很多类似乐视这样的骗子公司,或者类似于滴滴这种商业化可能有问题的公司,但是也会出现阿里、腾讯、美团这种社会价值巨大的平台性公司。其公司发展的逻辑更像卡尔·波普尔(索罗斯的哲学老师)提出的科学哲学一样,是一种“提出假设——试错证伪——不断纠错——继续提出新假设”的科学发现逻辑。本质上这种思维体系更多是拥抱不确定性的创新发现的哲学。
从当前的社会价值来看,似乎后者是一种更好的价值创造体系,更能适应不断变化的未来。而传统价值投资,更多是抵制变化,寻找不被改变冲击的标的物。
李录写的那本现代化十六讲,开篇就讲了人类的发展水平,在工业化之后出现了急剧的上升。李录认为主要原因是:市场化、大市场的循环。市场的深度和广度会显著提升人的发展水平。我认为市场化可能也只是一种人类试错后的结果。市场是伴随着人类的交易行为发展的。与自由的大市场相对应时间发展起来的有很多知识、技术、科学的发展和累计,能显著提升市场的效率并进而提升参与市场人的水平。苏联的落后不是市场相对孤僻以及和美国相比不大,而是其计划市场不能够对个人的创新和发明产生激励(但在技术抄袭和逆向研发阶段是很有竞争力的。比如苏联早期发展的就很快。)随着时间的推移,其市场的活力被抑制,和美国的差距就展现了出来。而鼓励创新和发明的体系,更多是需要一种科学哲学的指引或者容忍创新失败的互联网创业的哲学观。
我想问的问题是:随着时间的推移,价值投资体系需不需要结合一些新的科学哲学观,更好的适应未来?(从我个人角度观察:董老师,您所做的事情放在整个投资行业中,也相当于一种创新和试错。不管每个个体的成功还是失败,有价值挖掘的私募行业发展肯定要好于基于抵押物的四平八稳的银行业)
2.阴阳反辩思想和进化论思想孰优孰劣?
中国哲学会有很强的阴阳反辩思维,这也是您一直强调和倡导的。不过从自然界生物演化角度观察,和进化论相关的趋势成长思想似乎更多的占据了主导。比如东亚地区都是长相相似的黄种人为主,欧美都是白种人为主。最早的人类更多的则是多民族、多样性的(美洲印第安人就基本被灭绝了)。甚至当前的人类基本都可以追溯到一位非洲亚当和非洲夏娃。从果蝇的很多实验也能看到,同样的5个公果蝇和5个母果蝇在一起,公果蝇拥有数量差异极大的后代,而母果蝇拥有较为平均的后代。也就是说自然界的生物法则:有环境会变化,适应环境的物种有赢家通吃的特点(可能在起始点差别并不大)。赢家通吃的进化论思想和阴阳反辩思维在大的框架下是有冲突的。打个比方,汽车刚出现时,我相信马车一定是低估值的投资标的,汽车是高估值的投资标的。但是此后马车会退出市场,出现价值陷进,而汽车行业整体的市值反而会继续上升。两者并不会发生阴阳反辩的演化规律。
在这种背景下,应该如何去对比和应用两种思想呢?
3.茅台能获得重生,是不是更重要的原因是市场的切换?这是不是能应用在银行业上?
茅台能够重生,是不是主要的原因是市场成功从三公消费转向了民间消费(旧时王谢堂前燕,飞入寻常百姓家)。而很多缺乏民间基础的白酒品牌,比如古井贡酒、洋河等,在2012-2020年期间的表现明显落后于茅台和五粮液,而更多的白酒品牌(金种子等)甚至消失了。
市场的消失和重生会带来很大的公司估值体系重建。但这种机会应该是不常有的。
如果上述的角度是正确的。那么银行业也会有类似的问题。毕竟中国之前的发展是高度依赖于基建和房地产的。用一个叫查诺斯的投资家的话:“中国的发展的模式就是盖楼,并且盖完一栋楼就需要新盖一栋楼,这种模式怎么能长期持续呢?”但是中国的奇迹就是这种模式真就持续了很多年,但我感觉总有一种要结束的风险。那么在这种发展模式从投资、房地产转向科技、消费的过程中,房地产、银行的低估值不是不合理的一件事情,因为他们所依赖的传统的市场是萎缩甚至是会消失的。而很多地产公司、银行是不具备在消费、科技为主导的市场中如鱼得水的(这个市场的切换很像茅台市场的切换)。而我能想到的具备这种能力的银行应该也就工农中建招等少数银行。招行可能是最能适应未来的银行,但也要落后于支付宝、微信为主的科技金融公司(这类公司更容易获取金融场景和基于数据做出更优化的金融服务)。当然,这些新公司的资本金较小、业务受限,但明显其更具备未来。
如果上述的分析框架有合理性,那么银行业就可能不会有显著的大幅市值提升可能。而招行又要显著好于其他同行。
董老师怎么看待上述分析和论断?