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董宝珍电台(549):确定的转型和不确定的过程

文章来源:董宝珍发布时间:2020-07-01

   董宝珍电台(549):确定的转型和不确定的过程

摘要:

>>茅台的转型成功是必定如此的,好东西一定有人追捧,是注定如此的。我要表达的意思是,不是茅台管理层很聪明,找到了民间市场。民间市场早就存在,因为三公消费导致酒价过高,老百姓买不起,只要酒价降下来自动产生,这是一种内在的必然性所导致的结果。

 

>>银行作为社会基础经济活动重要的要素和不可或缺的环节,决定了必定会不断的随着社会经济的发展而发展。

 

>>每隔10年经济就规律性的进行产业模式变革,一些旧的产业就要淘汰掉,新的产业就要崛起,这就是为什么有不良资产的原因,不良资产就是旧的模式淘汰了,形成破产和坏账,新的模式崛起了。

 


投资者的问题:

董老师,我认真读过您写的否极泰的年报以及其他一些研究和观点,不过我的记忆力和悟性可能比较差。所以有一些问题如果问的不在点子上,或者问的不好,还请您多多包涵,并直接指出问题的错误想法。

 

1.关于传统价值投资理念和互联网思维的差异以及孰优孰劣问题.

 

以下是巴菲特对互联网时代下对自己投资理念的一次重申,我直接粘贴一下原文:

 

巴菲特:一开始我并没有领悟到这将是一次巨大的技术革命。这次技术革命将以激动人心的方式改变世界,而且速度飞快。然而,颇具讽刺意味的是,我们对待技术革命的态度与盖茨是截然相反的。

 

我在技术革命中寻找商机。我关注的中心是不变的东西。比如,我看待因特网的方式是,尽力确定一个行业或一个公司会受到因特网怎样的损害,或者如何被因特网改变。然后,我就要尽力避免这种情况发生。

 

但这并不意味着,我否认能从这种变化中赚取很多钱,我只是不认为我会是那个人。

 

以箭牌口香糖为例。我不认为因特网将改变人们咀嚼口香糖的方式。而且我认为,因特网不可能会改变,可口可乐将会是人们最偏爱的饮料之一,以及人们是否或者如何刮胡子的习惯。

 

因此,我们正在寻求的是可预测的东西,而在盖茨所做的事情中发现不了这种可预测的东西。作为社会的一员,我赞同他所做的事情;但作为一名投资者,我始终以警惕的眼光看待这些技术变革。

 

如果在科技变革的新时代下,很多事情都会被改变,那么不变东西就会越来越少,并且其价值在社会总价值的比例也会下降。已确定性(100%正确或者巴菲特所说的不变的东西)本身就会越来越少。我能想到的基本就是宗教、文化以及一些根深蒂固的人性。比如爱抽烟喝酒(菲利普莫里斯是美国的第一大牛股,茅台是中国的牛股,两者都可被称为是“不变的东西”)。但是这类东西也需要应对时代的变化,因为观念的会随着信息的传播也发生潜移默化的改变。比如,近些年健康观念的传播,可能就是会冲击香烟和酒的消费。在这种环境下,传统价值投资所以依赖的标的可能就会缩减,并且不确定性也会加大。

 

而我最近看了很多互联网企业家的访谈,发现他们的很多企业发展逻辑是:大概率是失败的,但是不要害怕失败,要持续的创新并总结经验,直到成功。作为一整个行业的角度看,虽然会有很多类似乐视这样的骗子公司,或者类似于滴滴这种商业化可能有问题的公司,但是也会出现阿里、腾讯、美团这种社会价值巨大的平台性公司。其公司发展的逻辑更像卡尔·波普尔(索罗斯的哲学老师)提出的科学哲学一样,是一种“提出假设——试错证伪——不断纠错——继续提出新假设”的科学发现逻辑。本质上这种思维体系更多是拥抱不确定性的创新发现的哲学。

 

从当前的社会价值来看,似乎后者是一种更好的价值创造体系,更能适应不断变化的未来。而传统价值投资,更多是抵制变化,寻找不被改变冲击的标的物。

 

李录写的那本现代化十六讲,开篇就讲了人类的发展水平,在工业化之后出现了急剧的上升。李录认为主要原因是:市场化、大市场的循环。市场的深度和广度会显著提升人的发展水平。我认为市场化可能也只是一种人类试错后的结果。市场是伴随着人类的交易行为发展的。与自由的大市场相对应时间发展起来的有很多知识、技术、科学的发展和累计,能显著提升市场的效率并进而提升参与市场人的水平。苏联的落后不是市场相对孤僻以及和美国相比不大,而是其计划市场不能够对个人的创新和发明产生激励(但在技术抄袭和逆向研发阶段是很有竞争力的。比如苏联早期发展的就很快。)随着时间的推移,其市场的活力被抑制,和美国的差距就展现了出来。而鼓励创新和发明的体系,更多是需要一种科学哲学的指引或者容忍创新失败的互联网创业的哲学观。

 

我想问的问题是:随着时间的推移,价值投资体系需不需要结合一些新的科学哲学观,更好的适应未来?(从我个人角度观察:董老师,您所做的事情放在整个投资行业中,也相当于一种创新和试错。不管每个个体的成功还是失败,有价值挖掘的私募行业发展肯定要好于基于抵押物的四平八稳的银行业)

 

2.阴阳反辩思想和进化论思想孰优孰劣?

 

中国哲学会有很强的阴阳反辩思维,这也是您一直强调和倡导的。不过从自然界生物演化角度观察,和进化论相关的趋势成长思想似乎更多的占据了主导。比如东亚地区都是长相相似的黄种人为主,欧美都是白种人为主。最早的人类更多的则是多民族、多样性的(美洲印第安人就基本被灭绝了)。甚至当前的人类基本都可以追溯到一位非洲亚当和非洲夏娃。从果蝇的很多实验也能看到,同样的5个公果蝇和5个母果蝇在一起,公果蝇拥有数量差异极大的后代,而母果蝇拥有较为平均的后代。也就是说自然界的生物法则:有环境会变化,适应环境的物种有赢家通吃的特点(可能在起始点差别并不大)。赢家通吃的进化论思想和阴阳反辩思维在大的框架下是有冲突的。打个比方,汽车刚出现时,我相信马车一定是低估值的投资标的,汽车是高估值的投资标的。但是此后马车会退出市场,出现价值陷进,而汽车行业整体的市值反而会继续上升。两者并不会发生阴阳反辩的演化规律。

 

在这种背景下,应该如何去对比和应用两种思想呢?

 

3.茅台能获得重生,是不是更重要的原因是市场的切换?这是不是能应用在银行业上?

 

茅台能够重生,是不是主要的原因是市场成功从三公消费转向了民间消费(旧时王谢堂前燕,飞入寻常百姓家)。而很多缺乏民间基础的白酒品牌,比如古井贡酒、洋河等,在2012-2020年期间的表现明显落后于茅台和五粮液,而更多的白酒品牌(金种子等)甚至消失了。

 

市场的消失和重生会带来很大的公司估值体系重建。但这种机会应该是不常有的。

 

如果上述的角度是正确的。那么银行业也会有类似的问题。毕竟中国之前的发展是高度依赖于基建和房地产的。用一个叫查诺斯的投资家的话:“中国的发展的模式就是盖楼,并且盖完一栋楼就需要新盖一栋楼,这种模式怎么能长期持续呢?”但是中国的奇迹就是这种模式真就持续了很多年,但我感觉总有一种要结束的风险。那么在这种发展模式从投资、房地产转向科技、消费的过程中,房地产、银行的低估值不是不合理的一件事情,因为他们所依赖的传统的市场是萎缩甚至是会消失的。而很多地产公司、银行是不具备在消费、科技为主导的市场中如鱼得水的(这个市场的切换很像茅台市场的切换)。而我能想到的具备这种能力的银行应该也就工农中建招等少数银行。招行可能是最能适应未来的银行,但也要落后于支付宝、微信为主的科技金融公司(这类公司更容易获取金融场景和基于数据做出更优化的金融服务)。当然,这些新公司的资本金较小、业务受限,但明显其更具备未来。

 

如果上述的分析框架有合理性,那么银行业就可能不会有显著的大幅市值提升可能。而招行又要显著好于其他同行。

 

董老师怎么看待上述分析和论断?




董老师:


发来的三个问题,前两个问题几乎完全性质上就是哲学问题,表面上问了投资的问题,其实这两个问题讨论的是哲学是确定性和不确定性,以及会不会随着科学技术的进步确定性被大幅挤压,以及成长和阴阳交替的关系,这两个问题都是哲学问题。


我先对第三个问题进行讨论。你的意思是说看不出银行业能够成功的摆脱重化工房地产转向新的蓝海市场。对于这个问题可能有一个误区,你认为通过茅台公司管理层的努力,成功的将自己的三公客户群体转向了民间客户群体。这个观点因果倒置了。假如,2013年由我主持茅台的经营,一切产供销都归我管。我是经营管理的门外汉,最终我管理下的茅台会不会成功转型到民间市场得以重生?答案是会的!这里面的意思就是说茅台能不能成功转到民间市场,完全不依赖于谁是管理者。茅台的转型成功是必定如此的,好东西一定有人追捧,是注定如此的。我要表达的意思是,不是茅台管理层很聪明,找到了民间市场。民间市场早就存在,因为三公消费导致酒价过高,老百姓买不起,只要酒价降下来自动产生,这是一种内在的必然性所导致的结果。


你在信中说银行原来是给房地产、给重化工贷款,所以遭遇了低估值,要想结束低估值,他必须建立新的客户群,寻找新的发展模式。一个社会的经济活动,货币它总是中介载体,银行是社会经济活动得以运转起来的基础条件和必须的要素,银行业作为经济运行基础内在的重要要素,只要社会不回归石器时代社会,还在发展,那么银行一定能发展,一定能找到新的发展模式、新的客户群,也许你觉得现在还没有什么新的发展方向,新的发展模式。但是内在的社会经济发展过程中的基础地位,以及它是任何一笔商业活动所不可缺少必要要素的特点,决定了它一定能有一套新的发展,只要社会经济发展,作为社会经济最不可或缺的一个关键基础要素,它怎么可能不发展呢?


一段时间出现了银行业经济,特别依赖于重化工,依赖于房地产,这是银行是经济活动基础要素和条件,既然社会支柱产业是房地产,银行必然主动的介入房地产,成为房地产、重化工经济模式中的一个基础要素和条件,社会发展进步到不再依赖重化工、房地产,新的支柱产业,新的经济模式必定要产生,只要新模式还用钱,银行就自然找到了新的发展模式,新的客户群体。银行作为社会基础经济活动重要的要素和不可或缺的环节,决定了必定会不断的随着社会经济的发展而发展。


现在中国不搞重化工、房地产,要搞科技,搞互联网,在这种情况下银行就不需要了吗,科技、互联网新兴产业、服务业经营活动需要的货币要素谁提供?大家可能说风险投资,风险投资当然有重要的作用,但是基础的银行信贷必然是不可或缺的。银行支持房地产是表象,本质上银行是社会一切经济模式不可或缺的要素和重要的参与者。只不过是那个阶段房地产在社会经济的地位重一些,现在房地产萎缩了,其他产业就又崛起了,其他产业崛起以后,他一样对经济银行和金融货币有需要,这是100%确定的。


每隔10年经济就规律性的进行产业模式变革,一些旧的产业就要淘汰掉,新的产业就要崛起,这就是为什么有不良资产的原因,不良资产就是旧的模式淘汰了,形成破产和坏账,新的模式崛起了。这意味着银行的客户每隔10年20年都要换一批,你不能认为银行产业升级,银行的客户更换的过程中,银行永远停滞了。这个流行的错误是明显的错误,而且是严重的错误。这个错误是没有看到社会经济只要运行它都需要银行。银行服务社会实体经济每隔10年变一个主角,随着产业升级客户变化银行会永远停滞不前是极端错误的观点。


你的提问中有一个本末没搞清楚,把银行的客户规律性地每隔10年进行一次升级的正常现象理解为,升级会导致银行就过不了这个坎,产业升级导致的破产企业数量大幅增加,带来了一大帮坏账,这个坏账的出现都是正常的,但是没有一次产业升级把整个银行业都给淘汰了,或者银行业长期处于困难和不确定中,人类金融史上,产业升级过程中,银行影响短期业绩,但是产业升级一旦过去以后,银行又是一个春天,因为新的产业成为经济的支柱之后,它依然需要货币资源,需要信贷。银行最后就停滞在这了,其他行业就蒸蒸日上,那些蒸蒸日上的新产业,它依赖的金融要素是从哪来的呢?


第一个问题是确定性和不确定性,尤其提到了确定性和不确定性大幅增加挤压了确定性,这个都是很重要的哲学话题。


      第二个你提到阴阳反变思想和进化论的思想,这个也是很值得思考的。本身我还没有发现有人就这两个思想的矛盾提出来,所以我感觉你提的质量是很高的,我要深入的思考给你回复过去。