点击收听：为什么价值投资者不躲避系统风险

提问：巴菲特说过对股票卖出的三个条件：1、估值高了，2、公司经营发生了恶化，3、有更好的标的物。但是没有谈系统性危机的问题，比如说2015年您持有茅台，当时茅台的估值并不高，但是整个市场处于严重泡沫状态。第二你也说过赛道股严重泡沫，赛道崩塌，赛道崩塌把整个指数给脱离下来了。

我们回顾就是历史就是2015年的茅台，包括现在银行，我们既然知道赛道股泡沫崩塌会导致大盘大跌，我们是不是需要在崩塌之前，把手里的银行股或者茅台股卖掉，然后等市场大跌以后把估值进一步打击，再重新进场。

董宝珍：然后您还总结了1个结论，是不是把卖出股票的3个条件变成4个条件，当遭遇系统风险的时候，也作为卖出条件。

我们回看巴菲特的一生，芒格的一生，还有其他一些大师的一生，他们的投资实践中每隔10年甚至每隔5年就遭遇一次系统风险。大师们已经给咱们留下实际的行为了，巴菲特、芒格还有其他大师是不是普遍的是在危机和系统风险来临时不卖出股票，是不是这样的？

是

大师们几十年来，所有成功大师都不卖出股票。

第二，不卖出股票的时候都主张应该买入。包括今天我在微博发了一个2008金融危机的时候，2008年10月巴菲特破例在纽约时报发表一篇文章，说我正在买入股票，虽然我买入股票说也是跌得很惨，我也预测不了什么时候涨，但是我确实在买入股票，这是历史事实，于是我们说任何一个理论都不如历史事实，人家这么多成功的大师都是不卖反买，所以可以得出不卖反买是正确的，系统风险反而是客观的。

特别注意突然遭遇金融危机，突然遭遇金融经济危机，你持有的股票不仅仅股价受影响，甚至它的经营状况还受点影响。

但是人类伟大的大师是不卖反买，这就证明不需要卖出。

那么为啥不需要卖出了？

杨露：下跌创造更大的安全边际。

董宝珍：价值投资者在这么动荡复杂的市场环境中，它就一个看家的本事，就一条：

安全边际。

你10块钱的东西，如果以四五块钱交易，宇宙法则就给了你一条铁律。

最终他一定要回到10块，这个是宇宙的法则。所以他就靠这一条就够了。

当系统风险来临的时候，系统崩塌来临的时候，它的股票内在价值10块，现在以4块钱交易有可能还跌到2块钱。

但是不重要。

这个是瞬间的，因为你最终要回到10块，如果10块钱的内在价值从你4块买上又跌了2块了，你不是安全边际更大，所以这就解释了价值投资大师为啥在大跌的时候，系统风险来的时候不卖出反而要买入。

两块手表你更难知道现在是几点，就一招，安全边际就管了根本的。肯定最后是获利的。

系统风险来临的时候，如果你随系统风险起舞的话，它导致一个效果叫失本，你忘了你根本看家的求安全的依据了，那系统风险就跟说来也匆匆去也匆匆，来的时候你也不知道，走的时候你也不知道。

但是它是一股风的性质偏大，美国百年不遇的金融危机创造了百年不遇的投资机会。

有一个大师说，你们老问我股市什么时候变好，我认为你们这个问题就是错的，你们应该问股市是不是最坏的时刻，只要现在是最坏的时刻你就赢了。

所以系统危机来的时候是最坏的时刻，最坏的时候买入就赢了。

提问：董老师您的观点我有不同意见，你说的这都是道。但在实战操作中还讲究术，虽然安全边际在增大，但是你的持仓量并没有增加的。

如果咱以2015年茅台为例的话，既然知道整个全市场市盈率都在60倍以上，市场必然大跌，茅台肯定会受到影响。

我们适当做一下茅台减仓留一部分现金，等跌下来以后再买进来，这不可以增加持仓量吗？包括现在赛道股跌了以后，银行受到拖累。你说安全边际的道理我都明白，但是在实际操作中是否需要灵活一下，当然可以增加持仓的进一步扩大收益。

董宝珍：灵活就是暂时退出，然后再进。是失本，是变节，是抛弃了信仰。

因为什么？

我讲一个700块钱卖茅台，现在已经有很多人说老董，我一开始不理解你为啥700块钱卖茅台，我现在完全理解了，他们慢慢理解了，就是说如果我不在700块钱卖茅台，我是以牺牲我的原则，牺牲我的安身立命的根本依靠为代价的。

我买茅台所以能挣钱，我的想法就是它本来只几百块钱，现在变成100块钱了，不合理我要在他不合理的时候买入，在合理的时候卖出，当他已经从不合理到了合理了，我看见股价还涨，我还留在那。

实际上这个时候我确实能挣钱，但是我却违背了我根本的投资原则。

而我为什么把守住我最根本的投资原则，看的比挣钱本身还重要？因为股市是太危险了。

股市是极高风险，而且是要命的。

有一个经验告诉你，安全边际是肯定不出风险的，只要你有的时候你不守安全边际也能挣钱。

可是你养成了不守安全边际的习惯，你就是违背了最根本的道理，你最后就会失本的。

我讲我的切身经验，2015年我持有茅台的时候，它涨的时候没它什么事，跌的时候它倒也跟进了，我为啥不卖出？

因为从我的内心深处我就没有损失感，我认为你再下跌不是制造了更大的安全边际，恰恰我这会有钱我就买，没钱我就等着，因为我没有损失感，我为啥要避开风险？

我就感受不到风险，我为啥感受不到风险？

我也感受不到所谓的恐惧，是因为我本来就认为你应该涨好几倍，结果你没涨还下跌，我认为你将来涨的更多，我的日子将来更好。

我没有那个观念说现在系统风险来了，我远离风险，我就不承认我因为系统风险爆发，市场崩溃而处于危险中，我没有危险感。

别人疯狂的卖出跟我有啥关系？

提问：董老师，你刚才表达的观点我也基本都认同，它不是风险的问题，就说是这种操作策略，我认为系统性风险，虽然我们知道标的物质地优良估值很低，但是在实际操作上我觉得应该也是适当的回避一下。

董宝珍：操作策略是术，术与道是有关系的。

关系是以道御术，你的术不能违背道。

道要统御术，这个话怎么讲？

比方说，有银行投资人他投资的过程中他坚持比较安全边际，比如说每半年比较一次安全边际，他发现 A银行已经连续上涨，安全边际缩小了。

但是B银行没有上涨，所以安全边际比A银行大，所以它就会卖出上涨的A银行买入B银行。

这个策略叫再平衡。基于估值的再平衡，根据估值，估值高了的安全边际小了，我就卖出买入估值低的，那么这个是术。

这个术跟价值规律、安全边际理论一点也不冲突，一定程度上丰富了操作，既是价值投资者也灵活的避免的风险扩张了利润，您同意吧？

这就是术和道的统一，术没有违背道。

术完善了道，但是我们说现在有一个术，我研究一下系统风险，发现系统风险完了我就卖出了，我就消失了。然后我是不是这个时候的本质上就是说我就不把安全边际有没有作为我的行为依据了？因为价值投资者只有一个依靠，就靠安全边际有我就钻进去，没有我就卖出了，我当时700块钱卖茅台，我就认为没有安全边际了，我就不能留。

所以这是价值投资的终极行为依据。

如果你说有系统风险来了以后我就卖出，然后过几天再回来，其实就是抛弃了这个价值投资者以安全边际有没有作为行为依据的底层逻辑，所以这个时候的术是为道的，违反了价值投资这个道了。

所以它就不是符合价值投资深层原理的术。

价值投资者也不排除术，但是这个术要跟价值投资的底层逻辑是一致的。

价值投资者是用价值观换钱的，价值投资者是用原则换钱的，价值观、原则其实就是说有安全边际一定要涨。

他就是信仰，永远无条件的践行最后成功的。如果在践行这个过程中，基于某种原因，违背了或者不再坚守了。

他就失本了。这种失本往往是他会发现在某一个特定市场环境下，不坚持安全边际反而挣得更多。

比如说你不买泡沫就是穷命，我是看不起那些在泡沫中赚钱的，比如说我现在已经90了，我要留下遗产，我给谁呢？选基金经理，凡是在泡沫里特别赚钱的，我看都不看，我就看泡沫里头他不赚钱，他就坚守着很低估的那个人，我一定要把钱给他。

这个是价值投资的根本原则。700块钱卖茅台，包括我不参加泡沫，就在低估里头不涨也耗着。

实际上有人说了你老董你把你那低估卖出，你买入个赛道你早就赚钱了，价值投资者就说不，我原则重于生命，价值投资者为啥都长寿？他就是有原则。

通过坚持原则，最后赚钱是他的坚持原则的一个结果，他不是追逐钱的。

大家知道价值投资者表面上是追逐钱，但是从最终能够战胜人性的人，他就是坚持价值投资这种追求合理性的就作为人生的终极追求了。

正是因为坚持人生终极追求，他就赚钱是副产品，他不仅赚钱还长寿了。

赚钱和长寿在人类社会是最难的。哪个人不想又赚钱又长寿，所谓人寿年丰，家产万贯，但是你看价值投资者唯一做到的，为什么？他追求合理性。

我这个行为必须是有安全边际。

我不以追求利益，刚才像段先生您那个意思就是利益最大化，只要赚钱就行。

因为我躲出来违背了有安全边际我也不持有了，违背了，因为我可以得到现实利益，价值投资者不以现实利益最高，他是以合理性最高，有合理性、坚持合理性的人一定能赚钱，这是宇宙法则。

但是确实在资本市场会出现不坚持合理性也能赚钱的那个阶段，那个阶段真正的价值投资不参与，因为那种参与一次偶然的第二次就没有他了。

漂亮50破裂之后，只有巴菲特他们几十年成功了，真正的泡沫英雄都成不了。

价值投资最后是一种秉性，李录说是秉性。

秉性就是一种性格，什么是性格？至今思项羽不肯过江东，我对不起8000子弟兵。

就要死在江边，他就是一种秉性，谁不惜命，船夫还说了，项王过河，回来咱们还能得天下，项羽说算了，不好意思回去，多没脸面最后就自杀了，就是一种秉性，这就是秉性，秉性不会随着利益见风使舵。

凡是秉性就是固有的行为原则，不会随着利益和环境的变化而变化。随着利益和环境，见风使舵，一定被利益和环境吞没了，一定是吞没的，这是我的思考。

段先生：谢谢董老师百忙之中回答问题，我再重新再考虑思考这个问题。

杨露：投资到最后其实就是做人，他是一个长期的信仰。

董宝珍：秉性是天生的，最后要把它化成信仰，就是我不这样做，我的人生没有意义。