一、数据特征：

1-9月份茅台净利润200亿人民币，预收款维持在174亿人民币，基于这些数据，我做了两个估值的推算，第一，我假设174亿的预售款全部已经变为了利润，等效于85亿的净利润，又假设四季度的季度利润是60亿。如此2017年净利率是345亿。345亿按20倍市盈率计算恰巧是7000亿的市值。另一个计算的方式是预收款不计入净利润，预收款是以负债的形式存在的，那么已实现的前三季度200亿的净利润，加上四季度的预估60亿的净利润，得到了260亿的17年净利润，以7000亿的市值，目前是27倍市盈率。

俩个算法得出的当前市盈率都超过了20倍，考虑到所有的预收款都变成已经实现的利润不太可能，因此当前茅台当前股价对应的市盈率在22—25倍之间，我认为三季报发布后茅台合理估值，没有低估！我在2013、14、15年都是认为茅台的合理估值应该是20倍市盈率，基于这个判断我一直认为当时茅台是低估的，到了2017年茅台股价上涨突破20倍市盈率的时候，我就认为不低估了，当突破25倍市盈率的时候，我就认为它已经超越了合理估值的上限。为什么超越25倍市盈率就是超越合理估值的上限？因为我基于自己对茅台的分析，基于中国社会经济的增长率的思考，基于经济精神经济学的原理，认为从20年、30年、40年、50年的长视角来看，茅台这个公司可以长期成长下去，长期的复合增长率应该是在20%到25%的水平。或许某一年或者两年会高一点，其他年份低一点，但长期不会超过25%的复合净利润增长率，迄今为止，人类历史上没有出现能够50年净利润增长率超25%的公司，所以我把25倍市盈率定为茅台的合理估值的上限。因此，我认为当茅台三季报出现了60%的超预期的增长之后，茅台目前仍旧是处于合理估值，而且接近合理估值的上限。不存在低估！

二、非经常性因素的思考:

茅台三季度收入增长了100%多，净利也增长100%多。百分之百的增长注定不可持续，注定是非经常性的，因为需要压制茅台酒的价格，所以三季度加大了供应，为压制价格加大供应是非经常性的，是对特定时期特定经营问题的特定处理，所以不能把这样的增长速度视为经常性的。到四季度茅台不大可能维持三季度这样的供应量，因此三季度的供应数据和营收数据是非经常性的。三季度的供应量如此猛烈增加，主要来自需求的增长，对于需求的增长我认为需求中有非经常性需求，因为茅台酒价格从2016年中期上涨，激发出了大量的收藏性需求和囤积性需求，导致目前茅台酒的需求中包含三大部分，正常的民间消费需求、囤积需求、收藏需求，这三大需求之中收藏需求和囤积需求依赖于价格，当价格不涨的时候，收藏性需求和囤积性需求就会萎缩，根据媒体报道，茅台公司与京东公司以及茅台云商正在加大网络销售的力度，当网络销售平台被建立起来时，价格上涨能够被抑制住，因此我认为四季度乃至明年春节，茅台酒的价格随着电商网络的建设完成应该能稳定，不会进一步的非理性上涨，由于价格可以被抑制住，从而收藏性需求和囤积性需求就会萎缩。当我们看得到感知到茅台酒的需求猛增，其实需求中是包含着非经常性需求的，随着电商的介入茅台酒被稳定住后，非经常性需求会萎缩，因此需求猛增的态势应该也是非经常性的。

我的结论是现在高增长不能延续，是非经常性的，我对茅台的研究认定，从几十年的角度看，茅台可以取得的净利润复合增长率应该就是在20%到25%，也许某一年，比如现在稍微高一些，但不能改变长期复合增长率在20%到25%的规律。也许，今明两年由于提价因素，市场的预期变动的因素，净利润增长率可能会高一些，但是常态的基础增长规律是不能被突破的。

基于如上的这些分析和数据，我认为现在茅台没有低估，处于合理估值区间的上限。另一方面市场的预期无限高涨，已经忘记了基础的估值原理和非经常性因素，我自己参加了有几百个中外研究员的微信群，在该微信群，今天晚上人们纷纷举杯庆祝，大家用了牛逼！太牛逼！！真tmd牛逼！！！实在的牛逼！！！这样的乡土语言表达自己激动的心情。这些研究员大部分是硕士、博士，他们所以说出了这么多乡土语言，是因为实在是太超预期了，由于这些研究员的乐观，股价可能被这种情绪掌握，真正的客观事实是茅台超预期高增长带有非经常性。目前估值水平不低估。