2018年8月份主要上市银行均披露了半年报，披露半年报的国有大行和股份制银行，除了招商银行的数据发生了突飞猛进的好转，主营收入净利润两位数增长之外，绝大部分国有大行和绝大部分股份制银行的数据都是缓慢、微弱的好转。从好转幅度和程度上看，并没有特别强烈的变化。但是温和的数据变化背后是资产质量的质的好转。细读、精读这份半年报，我最深切的感受是，平静的表象之下却发生了翻天覆地的重大变化，潜存于平静水面之下的险滩和暗礁被强有力的清理。中国银行业在2018年上半年暗礁和险滩被大量的排除。

今天我通过对中信银行中报数据的分析，来揭示中国银行业靠时间换空间的战略已经成功，已经实现了用时间化解有毒资产的战略。

我们先看中信银行过去两年半的收入和净利润数据。

中信银行过去两年半收入只增长了不到5%。而净利润增幅只有10%左右。从收入和利润的增速看中信银行并没有什么值得我们重视的，最多也就是数据没有出现市场所预期的那样的严重的衰退。但是在平淡的数据背后是资产质量的实质好转。下面表格是中信银行90天以上逾期与不良贷款的数据统计：

可以看到90天以上逾期在过去两年半里没有增加，且小幅下降。90天以上逾期在创出652亿的历史最高后开始下降，目前下降了15%左右。我们在表格上还看到90天以上逾期与不良贷款规模的比值也开始下降，18年之前90天以上逾期规模总是大于不良贷款规模，这意味着原来中信银行90天以上逾期贷款，有一部分是没有进入不良贷款的。到2018年前半年，所有90天以上逾期都进入不良。中信银行把已存在资产质量隐患但没有记入不良的逾期贷款，全部计入不良资产。这是中国银监会在今年上半年发布的政策：“90天以上逾期贷款全部进入不良”。这条政策的意图就是推动银行业将已经存在的潜在不良报表化，让报表数据和客观资产的状况一次性提高，避免数据不能准确反映资产质量的情况，增强报表与资产状况的一致性。

下表是中信银行各类贷款的迁徙律。

按照五级分类原则所形成的四个迁徙率，除了关注类迁徙率之外，其他都是下降的，尤其是正常迁徙率的下降，其实就意味着最近以来正常贷款没有更多的变为关注类贷款。换句话说，有问题的资产都是早期形成的。最近发放的贷款没有出现严重的资产质量问题。除了正常迁徙率，次级迁徙率和可疑迁徙率都是下降的，只有关注类迁徙率是上升的。为什么关注类迁徙率逆向上升？这是因为中信银行上半年响应银监会的号召，90天以上的逾期全部进入不良贷款，90天以上逾期从关注变成了次级导致了关注类迁徙率上升。关注类迁徙率18年上半年向上，只是因为中信银行一次性把没记入不良的90天以上逾期计入了不良导致的，实质上的新增不良没有增加，已进入不良贷款的资产也并没有进一步的恶化成为损失类资产。这就是从迁徙率中变现出的资产状况，迁徙率数据反映出目前所存在的不良不是新增为主，是存量不良。数据面前，我们看到在中信银行反映资产质量的一系列指标都是实质好转，在表中中信银行的事实不良资已经接近全部表现在报表中，由此我们可以以点带面，通过中信银行得出整个大型银行和股份制银行过去几年的收入和利润数据虽然只是小幅好转，但是历经几年时间，背后的资产质量发生了质的重大变化，资产质量恶化的势头已经发生了转折，另一方面报表与资产质量的一致性得到改善！资产状况已经好转，且已经充分的表现在财务报表数据中，今天看到的数据和客观资产质量是高度一致的。这是2018年半年报数据的最大意义：困扰银行业的资产质量问题已经充分暴露甚至被有效解决掉了。

我再从另一组数据，另一个角度证明银行的资产质量问题已经被解决。下表是中信银行从2013年到18年上半年发放贷款和资产减值损失情况：

从2013年到18年上半年中信银行平均每年的贷款余额是2.6万亿，同期计提的资产减值损失为2098.86亿，已经彻底核销的贷款损失是1400.03亿。计提的资产减值损失2100亿，占年平均放贷规模的比例大约8%。而核销了1400亿占26000亿平均放贷余额的5%。招商银行前董事长秦晓，以及国泰君安根据中国银行业在市场上的估值倒推出市场认为中国银行业大概有百分之五的坏账率。而港股的中国银行股估值更低，倒推出来的市场预期坏账率是7%。我们看到中信银行过去几年资产减值损失合计已经达到了年平均贷款余额的8%，而已经被视为无法收回核销的资产1400亿资产也接近于年平均贷款余额的5%。在中信银行历年处理的坏账其实已经超过了市场最坏的预期！说明即便按照市场的预期，其实银行也已经解决了问题。中国因为国情和金融体制，如果确实有8%的坏账率，都是用时间化解不会出现一年计提导致银行亏损，用时间化解最重要的是时间，从中国银行业出现资产质量下降已经有数年，这几年银行并没有无所作为，而是每年都在化解问题，日积月累实际上几年下来已经化解年平均贷款余额的5~8%。这一客观事实能够证明银行业的资产质量已经好转了，市场所预期的那种坏账规模即使是真实的，它实际上也是被化解掉了，市场的担心已经没有必要了。中国银行业已经靠时间换空间，一年一年逐步的把问题消耗掉，中国解决危机总是用时间化换空间，现在中国银行业其实已经完成了时间换空间，在无声无息之中。老大难问题被时间已经解决了。

表外暗礁资产被清除

在中信银行半年报中有这样一段话“报告期内，本集团金融资产投资利息收入为233.99亿元，同比减少105.04亿元，下降30.98%，主要由于本集团压缩应收款项类投资规模，平均余额减少7,121.05亿元所致。”7000亿应收款项类投资占到中信银行总资产的15%左右，这7000亿包括两类，一类是中信银行自己筹集到资金购买其他金融机构的理财产品或者同业存单，这个钱根本没有进入实业，是在金融体系内空转。所以中国银保监会限制这种金融空转，推出了抑制这类金融空转类的理财产品政策。还有一类是穿着投资马甲的信贷。很多企业由于自身资质差或者不符合政策规定不能得到正常的信贷，但是银行通过表外给他们开发了一系列理财产品。最后就以理财产品投资的方式给资质差的企业提供贷款资金，但是这类以理财投资名义发放贷款不计提拨备，不计提减值损失，不计坏账率，中信银行有3000亿这样穿着投资马甲的贷款，占总贷款额的十分之一。由于不需要计提减值损失，不需要考虑拨备率，从而使风险被掩盖，是高风险的暗礁资产。应收款类投资作为表外投资，资金投向极端不透明，产生了多少不良，是否逾期都没有信息披露。因此，应收款类投资大幅减少实际上是将银行暗礁资产清除，减少有风险但不计提风险减值损失的资产。同样招商银行去年同期还有5000亿的应收款类投资，但是今年，这个项目下大部分收回，招商银行已经基本没有表外的应收款类投资。

中信银行的报表反映的是目前中国银行业在政策推动下的去表外，消除潜在风险已经如火如荼的进行中，甚至已经基本去掉表外潜伏的不透明的风险资产，在去表外之后银行的风险大幅下降。我们应该全面高度重视2018年的银行报表，因为这个报表包含了一系列新政策所导致的重大的资产质量变化。比数据更有意义的是资产质量实质发生了重大好转或者清晰化，过去你根本就在报表上不出现的表外资产的风险，已经被消除和控制。过去已存在的90天预期但却不计入不良，现在，银行报表数据的可靠性提高，报表数据和客观事实的一致性增加。在一系列严监管政策推动下，银行业的风险度在下降。中国银行业以时间换空间的战略已经实现。今天看到的报表还是和两三年前差不多，但数据背后对应的资产和经营状况已经跟两三年前天壤之别，几年前是有不确定和未经解决的资产质量问题，现在已经基本没有了。

中国银行业的问题只是时间问题

银行业的内在经营本质决定了每隔5-10年就会必然的出现一轮坏账大幅上升，这是银行业的经营特征不能避免，遭遇一轮坏账率大幅提升，银行不外乎有三种情况，第一、经营不善坏账率太高破产，第二、经营业绩因为坏账率短时间大幅飙升业绩v型下跌之后快速反转，下图是08金融危机时的美国银行业业绩变化：

第三，以时间换空间靠时间解决，每年消化一点坏账，历经几年把积累的坏账靠时间消化。

中国银行业不会破产，也不会发生美国的v型反转，所以只能靠时间来解决，那么现在这个时间耗到吗？我感觉这次中报上个行的数据，可以宣布中国银行业已经靠较长的时间，用时间换空间化解了问题。中国银行业问题的解决本质上只是一个时间问题，只要时间熬到了，他就能解决。现在2018年各大银行的中报看，银行业解决问题的时间也差不多耗到了。银行的经营者们一直在拿时间化解问题，几年下来大体上化解到末段了。

说到这儿，我们回到资本市场的估值，从2012年银行业的估值就降到了五六倍市盈率。到今天资本市场一直等银行的经营数据暴跌，甚至于亏损。可是这些市场期待的情况没有发生，市场长期给予银行股如此之低的低估值，主要是认为收入和利润数据只是报表数据，背后的资产质量有严重问题。低估值是对资产质量存在严重问题的一种打折。中国银行管理层们和中国的监管机构都是清楚问题的，制定了以时间换空间的战略，时间换空间最关键的要素是时间，从12年到18年足够的时间让以时间换空间的战略得以有效执行，走到今天，上市银行的2018年中报都表现的深层数据已经看出来了，时间换空间的战略已经成功了。然而资本市场无论H股还是A股都无动于衷，当下的基本面客观事实不支持长期低估值，低估值已经没有维持下去的的客观条件。