以下是音频内容，收听请点击链接：

董宝珍电台（622）：脱离了投资人，无法产生机会

以下是文字内容：

上周我在广州和深圳与投资者见面，和新老朋友们见面合作非常愉快，我在广州和深圳发表了演讲，与过往在各地发表演讲不同，过往我的演讲内容主要是银行业的基本面，而本次演讲我重点所谈的是一种思维原理和投资模式与投资原理，我阐述了我的投资模式，我将此种投资模式称之为“董宝珍戴维斯双击之后的又一击”。

在阐述这一投资模式过程中，我提出了我定义的什么是价值，什么是风险，什么是风险管理？这些定义和理解完全不同于现在市场上或者教科书上流行的，一定程度上是我的独立定义。这些独立定义能颠覆在教科书上所看到，什么是价值，什么是风险，如何发现价值、如何控制风险的定义。

本次活动之后我将在19号前往上海，20号在杭州，26号到无锡去做同样的演讲。原本只在上海和杭州两地演讲，但是人员超预期的多，实在是放不下，很多投资者是从江苏赶往上海或者杭州，为避免大家劳顿，又是疫情期间，所以下周19号、20号、26号分别在上海、杭州和无锡跟大家见面交流。

我现在把这次演讲中的核心观点跟大家先做分享。我认为：二级市场上任何投资机会均不能脱离投资人，没有投资人就没有投资机会（在二级市场），投资机会的产生依赖基本面变化，更依赖投资人情绪。以下是论证：

一家公司业绩连续5年增长20%以上，在高增长面前，该公司有投资价值吗？另一家公司业绩每年增长2%，如此低增长，能说这种低增长没有投资价值吗？答案是不能！如果20%的连续增长面对的是150倍市盈率，基本面持续20%以上的高增长和150倍市盈率的高估值结合在一起，不仅不是机会，而且是风险，反过来增长率只有2%的公司，如果它的估值只有5倍市盈率就是机会。今日的银行就是这样的情况。

总结出规律性的结论：单一基本面增长，不能决定是投资机会还是投资风险，脱离了估值水平无法判断机会还是风险，必须同时考虑基本面增长和估值水平才能判断机会还是风险。任何机会、风险的判断都不能脱离估值水平，估值水平是构成机会和风险的重要要素之一。

相信这个观点大家都是不反对和可接受的！

我再进一步抽象和追问，估值水平又是由什么决定的？估值水平是资本市场上投资大众主观情绪和认知的直接反应和表现。估值水平高是市场大众情绪乐观，估值水平低是市场大众情绪悲观。于是投资机会和投资风险不能脱离估值水平的事实中，进一步抽象得出投资机会和投资风险不能脱离人的情绪和人的认知。

于是我容易引发大家争议的观点是：二级市场上任何投资机会和任何投资风险，均不能脱离人的情绪和人的认知，脱离了人就无所谓有机会和风险。没有投资人就没有机会也没有风险。

资本市场上不懂人不行，不懂人性不行，巴菲特给出伯克希尔接班人条件：“必须是情绪稳定，理解人性，理解机构投资的行为特征。”在巴菲特给出的接班人条件中，理解人性、控制人性的重要性，超过了基本面估值。这也就解释了很多人很善于估值，但最后投资成效一般，因为对人的理解不够，对人性的理解和控制不够。

国内投资界赛道派的理论水平比较低，强调标的物好和标的物成长是唯一条件，这是违反常识的！标的物作为是机会和风险产生的底层变量是本能缺少的，底层资产衰退或增长会引发市场人的情绪的更大规模的波动，标的物是不可缺少的原始变量，但是最终标的物的变化所引发的情绪变化更频繁，且幅度巨大，情绪变化导致估值变化，估值是机会和风险产生的关键指标，所以投资人在机会和风险产生的过程中更重要！

我的客户对我的这个观点提出了一个意见，客户说：确实有一些公司真的具备强劲的每股收益的增长，带来了财富，所以我的客户他说应该是标的物更重要。

我讲了一个故事回答客户的问题。

一家非常伟大的优秀的公司，在经营的过程中有三大利益主体，分别是税务局通过收所得税、营业税来获取回报。第二是企业的创始大股东。第三类就是企业的二级市场的投资人。企业只要展开经营依据法律就有义务纳税，税务局依据法律无条件从企业经营中获得利益，如果企业破产了税务局收入就归零，如果企业蒸蒸日上持续成长，税务局的所得税和营业税就大增。税务局从企业获利唯一来源于企业的成长，税务局没有办法从二级市场股票波动中获利，因为税务局不持有股票，股票在二级市场的涨跌和税务局毫无关系。

大股东和创始人们也像税务局一样可以通过公司成长获利，另一方面大股东持有企业的股票，如果存在着股票市场且企业是上市公司，大股东也没有被限售，随着股票在二级市场价格波动，大股东就比税务局多了一个获得机会。当股价跌到极限低估值时，大股东可以低买，当公司股价极限高估时，大股东可以减持套现。可以看到大股东既可以从企业利润增长上获利，也可以从二级市场上获利，大股东的收益来源是两方面的。事实上上市公司也可以利用资本市场的波动获利，当市场上出现股价极限低估时，上市公司可以低价回购，当股价高估时上市公司可以在高位增发，这种获利比主营业务收入增加对企业的价值的促进并不小。

在股票市场存在的情况下，大股东和上市公司都可以利用大众情绪导致的市场波动规律性获利，这时的获利与企业基本面没有直接关系，完全是由市场中的投资人的人性和情绪导致的。普遍的事实是在现代股票市场出现后，资本市场上产生了一种由市场中的投资人情绪变化提供的财富和价值，资本市场本身可以在企业经营之外提供一种独立的财富和价值，这种财富和价值源于投资人的人性和情绪波动。无论大股东增减持还是上市公司回购和增发，都有较为复杂的手续，不像投资人一样自由。投资者可以更自由方便地利用人的非理性情绪和人性获得，由非理性情绪和人性造就导致的财富和价值。

税务局和大股东都不需要从股市买入股票就可以获得企业成长带来的利益，二级市场的投资人要想获得企业的成长利益，必须购买股票成为股东才能获得企业成长的分配权。投资人买入的价格高低直接影响你的获利多寡。同样的钱在高估时买入和在低估时买入，获得股权数量不同，低估时可以比高估时买的股份多几倍，多出的股份增加了投资人的利益。所以股市投资人从企业受益获利多少，与企业的经营利润有关系，更与买入价有关系。如果买入价很低同样的钱就可以买更多股份。同样的钱所能获得的分红就大幅增加。

投资人的财富一方面是企业基本面的分红利得，另一方面是二级市场周期性的低估到高估的波动，估值对投资人命运的决定往往不逊色于基本面，在基本面一定的情况下，估值对投资人回报和命运的影响更强烈。投资人不是税务局，税务局它的获利来源是唯一的，只能靠客观基本面成长，赛道派把二级市场投资人理解限为税务局。赛道派说，好公司不计较低估值，在理论上是完全错误的，因为在理论上是错误的，在现实中也一定是错误的。

如果不理解人、以及由人导致的市盈率波动，很难真正理解资本市场的价值投资，资本市场投资人不是纯粹的产业投资人，更不是税务局。是在由上亿的普通人构成的市场中投资，市场大众情绪是极其非理性的，集体非理性导致估值的周期性高低估，这种周期性高低估中包含着一种从属于二级市场的独立价值和财富，投资人能理解了人性，自我人性管控很强，采取逆大众的逆向投资就会获得比基本面更多的回报。这就是为什么巴菲特说：“别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧！我的盈利多少决定于别人的愚蠢。”这也是为什么有“人弃我取人取我予”的商业原则。理解基本面是重要的，但是管控人性、理解人性，逆大众人性而动，更重要、更能创造财富。

不理解人、脱离了人就不太容易能理解价值投资，也不太理解资本市场上的投资，很多企业家他成功投资的概率也并不高，企业家是非常理解企业的，非常理解产业和经营规律的，但是他不太理解人性，二级市场中比企业更重要的是这1亿多人聚在一起那种规律性发生的由乌合之众的大众心理导致的规律性的波动，市盈率波动。

我不按照教科书理解投资，我甚至不完全沿着投资大师的路思考投资，我借鉴了很多人的观点，现在我论证的应该是从属我的20多年求索后所形成的理念和哲理。