欢迎收听董宝珍电台，点击链接：董宝珍电台（502）：董宝珍尊享会议：2020前低后高之论证（上）即可收听。

本次会议摘要（上）：

>>凌通盛泰核心观点：疫情的影响是非结构性危机的状态暂停，全球性大恐慌形成财富再分配。

>>凌通建立的基础概念：1.非结构性危机   2.风险前置   3.世纪恐慌。

>>结构性危机的典型特征：金融崩溃与产业链同时发生相互强化。公司破产与产业链断裂对金融市场造成的持久性严重伤害。

我是今天的主持人杨璐。2020年春节以来，我们经历了历史罕见的疫情，随后资本市场剧烈震荡，目前全球疫情已经开始蔓延，全球股市出现了断崖式暴跌，美股也出现了多次熔断现象，疫情和资本市场动荡，强烈打击着全球的投资者，过去几十天的预期，情绪也发生了翻天覆地的变化，理性快速流失，出现了终身少见的人性考验。沧海横流，方显英雄本色，当下沧海已经横流，资本市场到了获得财富最好的关键时刻。此时我们灵通盛泰、公司全体伙伴和董老师处于罕见的兴奋之中。

我们公司真正的能力是泰山崩于前而色不变。现在是我们脱离平庸，取得非凡的历史时刻，我们团队信心满满，意图建功立业、再创佳绩。我们灵通盛泰公司虽然是一家私募基金公司，但是我们是以服务社会，推动中国真正价值投资为首要追求。我们认为把自己坚信的道理和自己掌握的事实告诉投资者，会促进市场的理性。同时我们把自己的真实想法和真实认知告诉给，大家有利于理性的投入18年中美贸易战，大众的错误认知和市场恐慌，给我们带来了罕见的历史投资机会。

没想到这次疫情竟送给我们更大的福利。如果当你错过了我们临空生态，当历史重演，再次给了你一次机会，你是否可以真正的把握？下面有请董老师。

谢谢主持人，主持词里也阐述的一些非常需要我们重视的观点。下跌的时候不能找利空，下跌的时候应该到处找利多。

那么我今天要跟大家分享讨论的话题，上个礼拜日，我们否极泰基金的出资人在这里进行了深入的交流。周四在万德的平台上也做了一个交流。我看到了很多人都在对疫情所引发的具体影响，细致入微的讨论，那样做其实你找不到真正有价值的东西，必须深入本质，必须立足长远，才可能真正的把疫情所引发的动荡中所包含的罕见的机会和利益把握住。所以下面我将要讲的将脱离现象，全部回归本质。并且我讲的时候，我倾向于自己不下结论，而是我提供思维角度，然后我们大家一起互动，大家自己下结论。我只是一个逻辑和事实的提供者。

进入我预设的一些资料和数据逻辑的展示。首先，我们来看一下核心观点，在当下疫情已经重创了全球投资投资者的心。但是疫情与基本面的关系，众说纷纭，我认为流行的关于疫情重创、基本面的观点不正确，正确的观点，应该是疫情的影响是非结构性危机下的状态暂停，全球金融市场的大崩溃，实际上是恐慌无以复加的表现，其导致的终极结果是财富再分配。那些恐慌到慌不择路，绝尘而去的人将被作为财富的输出方，那些在所有人都恐惧，而自己能保持常识性思维的人，将成为财富的流入方。

这一观点包含三个概念，重塑这个观点，我认为疫情对全球经济的影响是非结构性的。第二，这种非结构性引发的不利影响，它也是客观的非结构性危机也带来了一些影响，但是那只是状态性影响，且这些状态性影响已经前置反映了。

而在前置反应过程中，随之而来的是快速出现的刺激性大恐慌。这三个概念构成了我们对现在动荡局势的基本看法。

下面我来阐述第1个概念，那么为了理解非结构性危机最重要的概念，我们来对比08金融危机，它是结构性危机，而现在疫情引发的危机，并非是结构性的，而是状态性的。结构性其实可以理解为内在价值，非结构性就是不涉及内在价值的状态性危机。为了把这个概念阐述清楚，我们现在回到08年金融危机，08年金融危机，我自己做了这样一个逻辑脉络的分析和梳理，它大体上分为5步，第1步，高估之后，企业盈利跟不上。

2007年下半年到2008年上半年，美国股市探到14,000点的时候，当时由于高估且企业估值跟不上，随之出现的是高位回落20%，就导致了某些大型金融企业出现了流动性危机，面临破产。在大型企业流动性危机、面临破产的情况下，08金融危机进入第3个阶段，那就是面临破产的企业展开了自救，以及寻求政府救助。那么在这个阶段，运行到08年9月，雷曼公司寻求业内资金救助失败，当时雷曼公司可能是找过韩国资金，贝尔斯登公司找过中信，希望以商业的方式，以重组的方式救助自己。

但是市场化的重组自救失败了，然后雷曼诉诸于美国政府注资，美国政府的国会断然拒绝，美国国会明确表态，纳税人的钱没有义务救助私人企业。在这样一个国会决议和态度展现出来之后，就导致了一个可怕的局面，整个市场绝望。2008年金融危机的转折点是08年的9月以后就崩溃式下跌，以自由落体的方式瞬间从11,000点跌到了6000点，那么如此猛烈的下跌的根本原因是市场没有办法看到希望。美国政府不救助，企业自救失败，大规模破产不可避免。

在这种情况下，就导致了一方面股市暴跌，另一方面雷曼破产、贝尔斯登包括大型保险巨头都已经躺在了太平间，于是美国出现了产业链断裂，产业链断裂。当时的财长保尔森说，美国如果不能遏制产业链断裂，将回到石器时代。就当回到石器时代，于是就出现了金融崩溃与产业链断裂的交互强化。在这种情况下，极其悲惨和严峻的局面，叫醒了梦中人，唤醒了美国政府。在美国政府一开始是教条主义的，说我不救助，我没有义务，但是当他发现整个产业链已经多米诺断裂的时候，他醒了，这个时候的产业和金融市场已经躺在太平间了，已经在重症监护室和太平间之间，所以再不抢救，整个国家就完蛋，全球经济就完蛋，所以美国政府清醒，大规模救助，这是08金融危机的逻辑过程。

那么我们再看，08年金融危机的核心特点是金融崩溃与产业链断裂同时发生前，相互强化。在产业链因金融崩溃断裂的过程中，实际上是两方面决定金融市场决定产业，决定，且相互强化。那么这就是结构性危机的内涵。所谓的结构性危机就是说金融也崩溃，产业也断裂，两个还是相互强化。它的核心特点是破产、产业链断裂，金融市场崩塌，然后相互放大。那么有了这样一个对08年金融危机是结构性危机的判断，我们看一下，今天疫情危机发生后，其实在一个月的时间里，西方股市的跌幅恰恰等于08年金融危机，雷曼破产后，整个市场绝望崩溃的跌幅。

08年9月-12月，美国股市的跌幅是从11,000万多点跌到6000多点，跌的幅度和现在的跌幅幅度是一样的，而且现在跌的速度要快于9月到12月。那么这种现象的一致性，使得很多人使得很多人就有一种担心，这一次危机将是08年危机体量和性质在再出现，而且现在学术界已经有一个观点说，本次疫情危机所带来的经济冲击，应该是应该是比08年更强的。应该是比08年更强的，所以于是现在就开始担忧，比08年更大的一场危机就在眼前。

那么我们看是不是这样？现在我们观看一个事实，08金融危机的核心特点不是金融市场崩溃，是大型企业的破产。那么在全球金融市场跌掉1/3的时候，你没有发现哪一个大型企业破产？你是否发现有哪些国家出现了产业或者行业的危机？大规模破产、大规模失业、大规模寻求政府保护、政府救助，有没有呢？从现实的情况看，我们当前没有发现08金融危机后最严峻的大型企业破产，甚至没有发现中型企业破产这一事实，它的意义可能揭示了本次疫情危机不会出现08年那样的重创实体，从而也众创金融的情况。

那么但是我们做的一个负责任的投资人，我们需要慎重，需要深谋远虑。能不能说？当下中国当下全球范围内，虽然1/3的金融财产跌掉了，但是也还没有大型企业破产。在这样一个事实面前，能不能就说本次疫情危机，完全不会像08年那样。能不能这样说？已知的事实是现在没有破产，但是能不能说今天没有大规模企业破产，就断然宣布整个疫情冲击不会引发全球范围内大规模企业破产了。

大家要考虑这个问题。因为你决策一定要深，深谋远虑，要考虑的充足一些，我们是看到了今天没有破产，但是我们能不能基于此就直接下结论，不会破产的。从慎重的角度上，应该是不会的，是不可以做出的，需要考虑新的问题，还需要找到新的逻辑证据。那么对于这个问题，我们灵通盛泰的观点是“不能”。你不能说现在的企业没有破产，所以这次危机不会引发实际产业链断掉，因为他暂时没有破产，他暂时没有破产，他不等于接下来不会破产。

因为现在就今天昨天中午我朋友跟我说了，说美国那边已经封城，这种情况下，中美贸易还是最大的一个贸易，就是国内的出口生产企业，就要出问题。这个可是问题，所以现在你不能说他们如果再演化两个月美国风潮，欧洲分成日本封封闭全球，变成孤岛，全球的内在联系被打断，那是有可能出现你现在想不到的问题的。所以我倒不是怕，这东西都是现实一个理性的。决策必须是两方面都要考虑，要积极的一面消极的一面结合起来考虑，所以你现在不好说说，就基于现实状态就宣布他不会走向08金融危机，逻辑上接下来是有可能局势恶化。那么有了这样一个实事求是的态度，我们会还需要往前走。

那么我们不能模棱两可，不能说有可能呃，大规模企业破产，也有可能不破产，不叫研究，那是浪费大家时间，所以我们必须回答，考虑到未来会不会出现大规模破产，会不会都要一个确定的观点，不要模棱两可，至少我是不搞模棱两可的。

未来会不会出现产业链断裂？大家要考虑一下，我看一下大家有没有人思考过，所以未来会不会出现产业链断裂，这个问题非常重要。

我和我的小伙伴的观点“不会”。为什么不会？因为08金融危机最严峻的大规模产业链断裂的本质原因，不是经济问题，是官僚主义，是救助的太晚了。如果在雷曼自救失败，雷曼明确表示政府是最后一个是保命者，你要不就我就要死的时候，美国政府不搞那一句纳税人的钱不可以为私人企业买单的话，08金融危机根本就不会发生。所以08金融危机的根本原因是政府救助太晚，是因为他的教条主义，他的官僚主义，他的对经济规律、对系统安全都漠视。这是他真正的破产原因，所以说有时候一个投资研研究者的研究起点在线下，但是你最终的思维的内容一定是超现象的。整个08金融危机的责任方是美国国会，是美国当期的政府，以及美国体制互相纠扯，行动慢，最后看到所有的产业链上的企业都要倒掉了，他们最后才清醒，那时候企业都进入太平间了。

所以在这样一个判断下，我们看当下有没有这样的官僚主义？美国国会也罢，美国政府也罢，在一个礼拜三番五次加码救助政策。所以这一次危机的力度，大体上体量还是跟08有的一拼的，而差异是全球的政府都吸取了08年的官僚主义教训。第一时间加码，特别要注意无限制降息，无限制给资金，无限制印票子。你美国是3天内两次降息150个基点了，立即把利息加到零利息。在这样的政策下，实际上大家看到美国股市相对稳定了，它这种相对稳定，一方面估值相对已经差不多了，另一方面这个力度太强了。

我那天看一下李三全的一个文章，说特朗普还是懂经济的，他知道怎么样来维护系统稳定。那么无限制QE是人类金融史上没有过的，原来都说可以7000亿就做15,000亿就做。现在就是说没有限制。特别注意法国5000亿欧元，德国7500亿欧元，救助的力度。同样是巨大的，而且是第一时间，注意法国政府可以接管企业，法国政府可以接管企业，尽管企业如果你实在撑不下去，我来给你接管，保证你正常运营。

德国同样是这样的，在美、法、德、救助的特点是什么呢？时间上资本市场动荡发生一个月后，立即反应叫做第二救助政策的量级，都是这些国家历史上最最猛的，尤其是无限制QE，这在美国、欧洲没有。

那么我们看英国、韩国、中国、全球主要经济体，都在一个月内拿出了历史上超08年那个时候的救助力度，这是一个事实，当然大家也可以去调研，你去看一下，你比较一下，现在世界各国拿出的救助政策和08年他们给出的救助政策，比一下谁的力度强，我初步的比较一下美国是100%超零8年的。

G20好像在几天前召开会议，说我们联合起来投几万亿美元干啥呢？把世界经济拉回到稳定与复苏的轨道，G20会议的意义是什么呢？救助经济，竟然神奇的联手了。这个病毒本来是人类共同的威胁，但是非常不幸。在抗击疫情的过程中，世界主要国家没有正式联手，你看一下中美互相就病毒起源的辩论，在疫情最现实的挑战面前，按理说人类共同的敌人是病毒，人类有极强的合作的动力，但是没有合作，可是我们看经济，我们看经济在经济层面抱团取暖，所以在经济层面G20以5万亿的联手，这在08年危机上是没有的，要实现的是把经济拉回到稳定的轨道。

同时说支持银行宽松稳定金融市场，稳定在增强全球流动性，因为金融市场的波动主要是情绪，但是他实质上还是流动性。他是要收回现金，只要你输出现金就可以。金融市场的急速暴跌主要是流动性丧失，只要你充足流动性供应，它恐慌自动消除。所以金融市场被全G20关注，实体经济被G20关注，并且整合起来，这一次危机的应对特殊的最鲜明特点，有史以来最大力度的救助，有史以来全球的第一时间的大联合，比对抗疫情的良好的都亲密，没有人组织一个全球峰会，讨论疫情怎么病，什么疫苗怎么解决就住怎么解决，虽然这个没有讨论经济，可见大家对经济的重视。