从2010年6月1日到2017年6月的7年时间里，凌通盛泰全程参与经历惊天地泣鬼神的大博弈，最终历经罕见的曲折获得可以载入教科书的成功。投资茅台的过程和经历已经成为中国价值投资历史上最经典，最有启发意义，最能提高投资人对投资本质理解的案例，很多投资人都希望把董宝珍先生在投资茅台过程中写的分析文章整理出来供大家方便查阅，为更好的服务投资人促进中国价值投资水平提升，凌通盛泰将董宝珍先生茅台研究文章整理后呈献给大家！在研究和投资贵州茅台而提出了《精神经济学》也正在书写，很快会与大家见面。

董宝珍茅台大博弈系列文集60

12-14年茅台酒三次价格下跌分析(2015-02-25)

15年春节前，在全年最旺的销售旺季，茅台批发价持续下跌，最低跌到了820元。对此主流观点认为这已经是过去二年来，茅台的第三次价格下跌，接二连三的价格下跌证明，茅台的长期供需关系出现了失衡、需求严重不足。因此春节过后茅台必将出现跌破出厂价的情况，对此我发表了一个不同的看法，认为不会跌破出厂价，之后白酒专业人士王安石先生发表了一篇《2015“春节后茅台价格能稳住”是基本确定的！》文章阐述了同样的观点。今天我通过对三次价格下跌前，供需关系的变化进行分析得出结论，如果价格低于一千元，茅台一年的社会需求在二万到二万五千吨，茅台的基本供需关系有一定程度的供不应求。

在任何时候，发生价格下跌，一定是当时的供需关系出现供大于求，这是确定无疑的，但眼前出现的价格下跌与长期供需关系是否失衡没有必然关系，甚至完全没有关系，只有持续的长期价格下跌，才意味着长期供需关系失衡，这是市场经济条件下，最基本的市场原理。因此包括茅台酒在内的任何商品，考察分析其长期供需关系时，不能以短期的价格变化和涨跌作为判断依据，不能持续的短期价格上涨，无法得出将会形成长期供不应求，同样不能持续的价格下跌，与长期供大于求没有必然关系。

下表是12年-14年茅台三次价格下跌前供需关系状况，和价格变化结果统计。（图片丢失）

上表反映出，在三次价格下跌时，都出现了供给的大幅突然增加，13年初，渠道库存杀出，导致供给增加。13、14年底是因为茅台增加了额外供给，供货量的大幅增加。在供给突然集中增加时，当然会影响供需关系和价格。但从没有一次价格下跌持续了三个月以上，过去两年多，茅台价格接近出厂价的合计时间不超过六个月，绝大部分时间内茅台的零售价与一批价维持在了正常合理的水平，价格下跌都是短期和瞬间，始终没有出现长期价格下跌，供给增加只能对短期的价格产生影响。说明长期的茅台供需关系没有因三公断崖式减少，厂家加大供给被打破。价格的多次下跌是在需求突变、供给突增时，引起的瞬间供需失衡，但这种供需失衡不能长期化，稳定的市场需求很快消化了增加的供给。短期价格下跌，更主要是经销商心理受到影响，突然供给增加导致经销商产生巨大心理压力，在担心作用下采取不挣钱策略，快速抛货以测试市场的真实容量，于是出现830元、850元、820元。供给增加是历史上所没有的新情况，经销商对他们所能带来的影响没有经验，在产业转型的动荡阶段，这些因素强烈的影响了经销商的心理。在心理压力作用下经销商需要测试市场的真实容量，在测试结果出来之前，经销商采取了以接近出厂价出货的方式，采取跑量第一，利润第二的策略，以便获取市场客观的真实容量，在测试期间就出现了极速探底的价格。

在价格被压低之后，巨大需求快速消化了经销商抛出来的供给，使得经销商手上的存货很快就清掉了。于是经销商无法再抛出，这时，价格就又开始上涨了，在这个过程中经销商也完成了对市场需求量的实际测试，他也就知道了真实的市场需求能够消化厂家的供给，能够承接三公需求的退出，从而就不再进行超低价的抛货。

茅台的每一次价格下探都很快回归正常，其他高端酒的价格倒挂有的已经历时两年左右。茅台价格走低后，几乎都是在自然情况下自动恢复的，没有进行过明显的人为干预。其他高端酒减少、甚至停止发货，价格的倒挂也没有快速的被纠正。茅台价格波动与主要高端酒价格波动的对比也可以看出，茅台的价格波动只是短期集中供给过大导致的暂时变化，不是供需失衡。

茅台三次价格脉冲式下跌共同证明市场需求在2万到2.5万吨

三次价格下跌之后，又回归正常，共同印证了现在的经济政治环境下，中国社会对茅台酒的需求量能消化增加的供给，我进一步分析认为，在1000元附近，社会对茅台酒的需求在二万到二点五万吨之间。依据在于，在茅台的三次价格下跌时，都发生了短期供给超过1万吨的情况，价格最后快速反弹，证明市场能够在短期消化1万吨供给。13年初的渠道库存释放加上正常厂家供给至少一万吨。因为茅台的正常销售过程中渠道有一二个月的库存，属于正常库存。因此渠道库存成为一个问题，在逻辑上一定是要高于三四个月的渠道销售量的，假如库存不足三个月的销量不再成一个问题，事实上中高端白酒都存在着较大的渠道库存，这些库存量相当于正常销售量的一到二个季是很普遍的。因此我们假设茅台累积十年的历史渠道库存只有一个季度，一个季度销量大体上是四千吨左右，四千吨的渠道库存量再加上茅台的正常供给，13年前半年正常供给在六七千吨，二者合计不少于一万吨。13年前半年消化了一万吨的茅台供给，前半年是白酒销售淡季，能够在淡季的半年里销售一万吨，旺季至少应该销售一万二千吨，所13年的价格波动表明市场是能够消化二万多吨左右的供给的。

13年底因为厂家开放了新增经销商，开放了向老经销商的额外增量，13年底三千吨的大商供量加上老经销商的增量，加上正常供给合计一万吨，在一二月的春节旺季被消化。

到2014年底15年春节前，渠道的供给量同样是正常供应量加上老经销商增量，这一期间因为茅台公司向老经销商提供的增量门槛非常低，因此老经销商纷纷增量，据初步了解至少有70%的经销商都增量了，这个时候的短期供给大幅超过一万吨。

三次价格下跌时，短期供给都接近甚至超过1万吨，之后茅台酒价格快速回升的事实，证明了一万吨的供给被快速消化了。价格三次下跌又能回升，说明社会对短期集中供给一万吨完全能消化得了，事实证明整个社会有二万吨到2.5吨的年需求量。面对这些事实认为茅台价格三次逼近出厂价，是长期需求不足，供需失衡的论断是不正确的。

在过去的两年，在产业突变价格暴跌、供需关系动荡的巨大现实压力下，出现了表面看问题的情况，不能超越现象，不能深入本质，对茅台的误读和误判持续发生，出现了不能对茅台的经营进行正确解读的情况，出现了习惯性悲观看待的情况，最著名的几个误判是：“茅台的13年业绩会衰退50%。”“茅台向社会增加供给是违反市场规律的压货行为，必将引发严重的问题。”“茅台因价格下跌后激发的民间需求出现是不可持续的脉冲需求。”“茅台一批价多次触及出厂价是供需关系战略失衡。”这些广泛流行的认知目前被客观事实证明是不成立的。

在对茅台的分析上普遍出现了不能超越眼前，不能系统的从有利不利两个方面系统分析思考的现象，就事论事成为过去两年对茅台分析的主流思维方式，在产业罕见的大调整和大转型背景下，主流认知没有透过现象的深刻追问，始终不能超越现象，照相机式的只重眼前就事论事大流行。

茅台客观的产业复杂度要比周期性产业容易的多。分析预测茅台这样一个简单的消费类企业的未来，要比预测诸如大宗商品，石油价格的变化容易的多的多。按理在茅台这种透明简单公司身上,不至于长期出现持续的整体性误判，但事实却是一路下来一个接一个的误判，虽然每一个误判很快被展现出来的客观事实认为误判，但仍旧不能使人们客观理性的判断，这是什么原因?答案是茅台被一种持续十多年的特殊的社会舆论所包围，这种舆论形成的气氛，使得人们失去了客观性。中国在发展过程中出现了腐败，老百姓、媒体、社会人士都强烈憎恨腐败，但是腐败份子总是因为有权有势才能腐败，所以反腐败、批评腐败的过程，实际上是和有权有势的坏份了为敌，这些有权有势的坏份子拥有丰富的资源和能力，给反腐败者增加想不到的麻烦，所以在现实中反腐败不能直接的把矛头指向具体的腐败份子，否则会遇到麻烦。于是，媒体做了某种变通，将矛头指向了一个不可能对自身进行打击报复的角色，通过批判茅台即能表达反腐败正义呼声，又能回避某种风险。由此大约有十多年，茅台成了反腐败的宣泄对象，具统计最严重的时候一周有三千篇批判茅台的媒体文章，茅台被塑造成了腐败的根源，茅台的价格涨跌被说成是腐败程度的量化指标。在这种历时十多年，最多一周三千多篇负面报导的持续作用下，整个社会 对茅台的看法，已经不可能以客观理性的态度分析。整个社会 形成共识，茅台是腐败的根源，是腐败程度的标尺，茅台成功来源于腐败，只要一反腐败茅台必死，这种认知在全社会整整流行了十多年。没有人可以在整个社会一致认为某个公司没有前途的情况下，能完全摆脱社会普遍认知的同化。于是长期流行的舆论使得人无法摆脱偏见，因此茅台被持续的看坏。在白酒调整以来，有20%的白酒上市公司亏损，有30%的白酒上市公司业绩衰退50%以上，除了茅台以外的大量高端白酒价格长期倒挂，但人们并不担心这些公司，对唯一保持业绩增长（相比调整开始的2012年业绩）并顺价销售的茅台酒，人们提心吊胆。

一个客观正确的认知的形成，总是在某种社会背景下，在某种主流流行观念的基础上形成的，有价值有意义的认知，总是不受客观存在的主流流行认知的约束。能够不受影响力强大的某种主流流行认知的干扰和约束，保持一颗纯粹的求真求实的心，始终坚持实事求是是得出正确认知的最重要前提。从这个意义上讲有价值的认知所以能够形成，并非是纯智力导致的，智力是第二位的。我们并不是因为智力不足陷入误判，大部分时候是征脱不了主流流行认知的约束，无法对事实进行独立的思考，思考是一个纯知识纯智力范围的工作，加上独立二字就不是智力和知识范围的问题，而是一个比智力知识难一个数量级的社会问题，人性问题。

茅台身上社会流行的偏见，有可能是中国资本市场开张以来流行最广、时间最长、偏差程度最大社会流行认知，是行为金融学研究的最好样本，茅台给中国资本市场上，投资者认知偏差的研究留下一个宝贵的案例。