从2010年6月1日到2017年6月的7年时间里，凌通盛泰全程参与经历惊天地泣鬼神的大博弈，最终历经罕见的曲折获得可以载入教科书的成功。投资茅台的过程和经历已经成为中国价值投资历史上最经典，最有启发意义，最能提高投资人对投资本质理解的案例，很多投资人都希望把董宝珍先生在投资茅台过程中写的分析文章整理出来供大家方便查阅，为更好的服务投资人促进中国价值投资水平提升，凌通盛泰将董宝珍先生茅台研究文章整理后呈献给大家！在研究和投资贵州茅台而提出了《精神经济学》也正在书写，很快会与大家见面。

董宝珍茅台大博弈系列文集61

茅台酒前两个月销售增长39%的原因和意义(2015-03-19)

3月11日接到了海外对冲基金的电话，海外对冲基金对茅台酒2015年前两个月销量增39%进行了研究，认为有可能意味着茅台的基本面和经营形势发生了重大变化。于是该对冲基金与国内的主要研究机构和投资机构进行了电话沟通，结果令对冲基金非常意外。国内研究机构、投资机构,对茅台销量大增都不认为是可持续的，也不相信茅台的经营形势会逆转，不认为销量大增39%有特别的意义。于是该对冲基金与我电话进行了沟通，希望讨论一下为什么会出现39%的超高销量增长。我谈了一些看法：

有人认为15年茅台不增量，因此前两个月销量增长39%很难理解，茅台的惯例是经销商在一月份，可以把前半年或者前三季度的任务一次性进货，前两个月增加39%说明，大量的经销商在一月份把前半年的货一次性拿到，集中在春节销售，终端大范围出现断货的事实，又说明提前进的货，已经卖完，39%的销量增长是合理健康的成长。

中国社会的民间需求在1000元有2-2.5万吨

前两个月39%的销量增长为什么能出现？答案是民间需求巨大。在过去两年茅台遇到的挑战本质上是什么性质的问题？答案是需求问题。三公需求消失后，企业要为消失的三公需求找新的需求。其他问题只是表象不是本质，本质是新老需求的替换，本质是民间需求有没有，有多大？这是茅台能不能成功转型，能不能重新成长的牛鼻子问题。假如没有民间需求，假如民间需求达不到足够的规模，假如民间需求没有持续性，没有增长性，转型就不能成功，反腐后茅台的命运决定于民间需求的规模和持续性。在逻辑上只有大规模可持续的民间需求存在，茅台才能成功转型，如果茅台成功转型了证明存在大规模可持续的民间需求。这是对茅台的研究必须牢牢抓住这个牛鼻子问题！

过去的两年和最近发生了两件事

第一，在巨大挑战面前，历时两年茅台完成了民间化转型，转型过程中，茅台的经营没有陷入衰退。

第二，2015年前两个月茅台销量增长了39%，增长发生在完成转型之后。

在逻辑上没有可持续的大规模民间需求茅台就不能转型，茅台转型完成意味着存在大规模民间需求，当茅台以超预期的方式完成转型后，表明中国社会存在可持续的巨大需求。在成功转型的事实发生后，民间有规模足够可持续的需求已经不是问题，具体中国社会在1000元附近有多大的民间需求？答案是2-2.5万吨，详见拙文《茅台、五粮液、汾酒经销商大会思考》此处不再赘述。

民间巨大需求被某些表象掩盖住，使人无法感知

另一方面在转型过程中，民间巨大需求被某些表象事件掩盖住，使人无法感知到。2013年春天，茅台的批发价跌到830元，在那时完成了去库存量，在去库阶段，民间需求同时消化了当年的供给量和长期累积的渠道库存。但是由于从来没有一个研究机构统计过渠道库存量，所以，大家都不知道渠道库存精确数量。2013年初的清库存量过程中，民间需求消化了这个历史包袱，但是因为渠道库存量无法量化，人们感知不到。在民间需求短期快速消化渠道库存过程中，如果民间需求规模一年达不到两万吨，累积的历史库存量不可能三、四个月就快速的清理掉了。在消化库存的时候，民间需求是无名英雄，因为我们不知道有多少历史库存，无法感受和量化民间需求。

进入2014年很多终端调查得出终端的销售量增加了50-100%，但是年报数据没有增长，这是因为终端的销售量要对冲年份酒大滑坡，要对冲过去三公需求丧失后形成的局部衰退。于是在2014年出现了一个民间需求倍增，但总销量不增加。下图是茅台的民间需求、三公需求、总需求的关系如下图所示：

在2013年到2015年前，因为茅台价格大幅下跌，民间需求快速倍增，但因为三公推出总需求不发生变化。茅台北京办事处在春节招待会上发布了一组数据，见下图：

图片来源：茅台集团官网

北京的经销商销量增长了50%，但北京地区的总销量几乎没增长。传统的三公渠道几乎归零，民间需求以倍增式的增长消化了传统三公需求的缺口。但我们在报表上看不到数据增长，也就认为民间需求没增长，民间需求再次被掩盖。

现在研究机构不相信茅台销量增长是可持续的，是因为人们感到突然，没有孕育过程直接出现大幅增长，没有怀孕就生了个大胖小子，怀疑大胖小子来历不明，其实怀孕天数一天不少，因为某种原因怀孕过程被掩盖住了。民间需求伴随价格下跌持续增长，不断消化持续的供给增加。

上图中，可以清楚的看到，13年前半年渠道库存杀出后，实际的供给和实际需求同步大幅飙升，我的测算在2-2.5万吨，到2013年7月，茅台以30吨进货量招大经销商，增加了3000吨供给，使得总供给增加，同时需求同步增加，之后在14年初、14年底，茅台两次通过招商和增加老经销商的任务加大供给，此时，实际的市场供给和需求已经大幅增加，但因为年份酒衰退、三公需求推出，茅台主营收入没有大的变化，到2015年一季度，渠道库存、三公需求消失等关键问题都已经解决，经销商主动提前完成二、三季度的任务，于是增加了销售量，这些销量直接表现为销售收入，于是茅台一季度前两个月增加39%销量，销售收入增加30%以上。

过去两年茅台持续增加供给，每一次都被民间需求消化，只是在增加供给的初期出现短时间价格变化，但因为三公消费推出和年份酒衰退，我们感知不到民间需求的强大和增长！

2015年一季度的增长是新增长期来临的前兆

到15年一季度经历二年多调整后，茅台的需求中几乎没有不合法的三公需求，支持销售的是纯粹的民间需求。同时，茅台公司也没有推出额外扩大经销商措施。15年一季度的经营数据，提供了对民间需求规模进行判断的现实场景。作为第一个完全由民间需求支撑，且没有额外的市场供货的经营季度，这一季度所形成的销量、主营收入、现金流入和利润指标，不仅是这一季度民间需求状态的反应，而且是漫长的民间化时代民间需求状态的反映。民间需求的规模已经浓缩在15年一季度，2015年一季度的数据是未来十多年茅台成长性的先兆。

2015年前两个月茅台酒销量增长39%，是被掩盖的强劲民间需求，在掩盖因素消失后的自然表现，39%的销量增加是民间需求从地下走向前台的必然表现，事实上在茅台以没有负增长的代价，历史性完成民间化转型后，已经注定随之而来的是必然的新的成长。茅台15年前两个月39%销量增长，是民间需求强劲的表现。这种强劲的民间需求是中国社会财富增加，消费能力提升的反映，是社会进步生活水平提高的表现，民间需求不仅巨大，而且会越来越多，因为中国社会的消费能力在高速增长。茅台的民间需求会越来越多，其现实规模和潜在规模都远远大于三公需求。下图是过去6年中国出境旅游人数和消费额。

图片来源：人民网

长期的媒体宣传使人们形成一种认知：老百姓居家过日子谁傻乎乎的老一千多元去喝茅台呢？这是不把老百姓当人看！自我享受、维护人际关系是人的普遍需要，是人性的需要。真正制约老百姓消费茅台的因素是价格，而不是老百姓没有需要，只要是人都有精神需要和人际关系需要，在某些官员不受限制的花公款的情况下，老百姓是竞争不过官员的，官员通过拉高价格剥夺了老百姓享受茅台的机会，一旦价格回归老百姓的消费范围，这种需求会立即井喷，销量会大幅增长。

茅台在如此短的时间内摆脱历史性挑战，并实现如此强劲成长，使得人们不敢相信。在舆论的长期负面宣传下，人们认为茅台衰退是合理的，成长是不合理的，在熊市的底端是不相信会上涨的，对任何一个利多，人们都会解释为利空。茅台实际增长39%的销量面前，人们否定其真实性，是对这一增长合理性的不了解，也是长期负面宣传下人性心理的反应。