从2010年6月1日到2017年6月的7年时间里，凌通盛泰全程参与经历惊天地泣鬼神的大博弈，最终历经罕见的曲折获得可以载入教科书的成功。投资茅台的过程和经历已经成为中国价值投资历史上最经典，最有启发意义，最能提高投资人对投资本质理解的案例，很多投资人都希望把董宝珍先生在投资茅台过程中写的分析文章整理出来供大家方便查阅，为更好的服务投资人促进中国价值投资水平提升，凌通盛泰将董宝珍先生茅台研究文章整理后呈献给大家！在研究和投资贵州茅台而提出了《精神经济学》也正在书写，很快会与大家见面。

    董宝珍茅台大博弈系列文集83

    茅台2017年价量政策恐与实际需求不符（上）（2016.12.5）

    文|董宝珍 授权酒业家刊发

    2016年11月初，茅台集团党委书记、总经理李保芳先生在海外经销商联席会上表示，“2017年茅台酒市场投放量将在2016年基础上增加15%，系列酒将按茅台酒市场投放量1:1的比例安排，较2016年增加一倍。总量大概都在2.5万吨左右，具体投放量将在年底工作会上明确。”

    我认真阅读了李保芳先生的讲话，也反复阅读茅台2017年的供货和价格政策，我产生了与茅台现有政策不同的想法和认知，我认为2017年茅台酒市场投放量将在2016年基础上增加15%且不提价，可能存在严重的供需失衡。

    我判断：2017年茅台酒的需求量可能比16年增加30%

    具体原因如下，下表是历史上茅台酒出厂价格变化：

    进一步计算各个时间段茅台酒价格复合增长率如下：

    茅台酒各时间段价格复合增长率

    下表是2000年到2012年茅台酒的销量数据。表中的产量数据来自于茅台集团出版的《茅台酒收藏大全》，由于茅台酒生产需要一年，之后还需要存储四年才能销售，因此当年的产量等于四年后的销量。基于这个原理我根据历史上的产量数据推算出相应年份的销量，计算所得结果与实际会有一定误差。

    茅台酒2000年到2012年销量

    以上历史数据反映，2000到2012年茅台酒价格复合增长率为14.88%，销量复合增长率为13.73%。从2012年底到2016年末这四年中，贵州茅台酒的价格没有变化，茅台酒的销量高速增长，下表是根据相应年份的财务报表计算得到的2012年底到2016年底茅台酒实际销售量：

     2012年到2016年期间销量复合增长率高达27%，大幅高于从2000到2012年销量增速。需要说明的是2012年到2016年的27%的销量复合增长率，是我基于年报数据推算出来的。因为在年报数据中是不包括民间需求消化渠道库存的数据，从而，基于年报数据统计出来的27%的复合增长率是低于实际市场中的销量和需求增长率的。2012年到2016年期间只有量的增长，没有价的提升！

    于是出现一个问题，是不是经历2012年的反腐运动，贵州茅台的供需关系以及价量变化的深层原理发生了质的改变？茅台酒不能再提价了？或者说2012年经历反腐完成了民间化转型后，茅台酒的供需关系、价量变化逻辑发生了与过去完全不同的变化，使得茅台酒失去了提价能力？

    我的答案是没有任何变化。

    反腐完全不会改变茅台的供需关系，完全不会改变茅台价和量同步提升的成长逻辑，完全不会改变茅台的定价机制！这一认知是我在2012年反腐运动开始后，人们对高端白酒的未来产生极端悲观时就形成的认知，这一认知是我过去几年对中国高端白酒，对茅台所有具体问题分析的基础理论依据，回头看，我对茅台、对中国高端白酒的分析误的程度不是特别大，相对来讲大部分是正确的。

    我做的这些具体分析之所以是正确的，有一个根本的原因，那就是我将中国高端白酒的发展规律，量价变化的基本逻辑都不会因为反腐发生任何变化作为分析基础。我对任何白酒问题的分析都是立足于中国高端白酒的基础发展态势，价量增长没有任何变化。因为，我发表的各类白酒问题的认知和判断没有大的错误，所以，可以证明作为我思考和分析的基础观点：“中国高端白酒、贵州茅台的基本经营规律、供需关系、价量变化法则没有发生任何改变”的判断是正确的！

    2012年到2016年出现的价格不变销量大幅增长，与此前茅台酒价量同步上涨在本质上是一样的，只是同一规律在两个时空环境下的表现。2012年到2016年，茅台出现的价格不涨销量大幅增长,只是把价格转化成了销量。2000年到2012年和2012年到2016年两个阶段差异只是形式上的。在中国高端白酒基础的经营规律、供需关系、价量变化法则没有变化的前提下，未来要么延续02到12年的量价齐飞，要么出现12到16年的价不涨，量大幅提升。

    我为什么要讨论以上问题？目的是想通过回归历史、追踪历史数据，推断2017年的市场需求量。我认为2017年茅台酒的社会需求量的增长率将自然延续过去两个历史阶段的增长率，如果茅台酒17年不提价其需求增长率将延续12年到16的27 %，如果2017年提价，其价量增长率分别延续2000到2012年茅台酒价格复合增长率为 14%，销量复合增长率为13%。所以有这样的结论是因为足够多的事实已经证明，中国高端白酒、贵州茅台的基本经营规律、供需关系、价量变化法则没有发生任何改变！因此，未来将继续延续历史上表现出来的价量变化规律。

    为了更加准确地推算2017年的茅台酒社会需求量，我整理了另一组数据：茅台酒历史价格与同期人均月收入的比例关系。下表是我在2013年所写的《茅台酒的增长是由收入水平推动的不会停止》这篇文章中所列的历史上茅台酒的价格与人均收入的关系。

    从历史上看茅台酒的价格与人均月收入存在着某种稳定的比例对应关系，我观察到的事实是，茅台酒的价格长期处于人均收入的三分之一到二分之一之间波动，一旦茅台酒价格跌到三分之一的人均收之下，价格就会上涨。一旦茅台酒的价格超过了人均收入的二分之一，就会出现价格下跌。我在《茅台的成长是由消费水平决定的不会停止》认为2013年为茅台酒价格大幅茅台的价格腰斩式下跌，表面上是反腐导致，但本质上是因超越了人均月收入的一半，超越了历史规律必然要调整！反腐只是价格下跌的诱因。

    按照历史上茅台酒的价格波动规律，今天茅台酒1000多块钱的价格其实已经跌破人均月收入的三分之一，只有人均月收入的四分之一。历史上看茅台酒价格只有人均月收入的四分之一，只在改革开放刚开始的上世纪80年代初期出现过。茅台酒价格与人均月收入过低的比值决定了，茅台酒价格具有提高和上涨的内在依据和动力。假如不提高价格，被压制的价格就会转化为销量的大幅增长。

    以茅台酒的历史价量增长数据为基础，结合茅台酒价格与人均月工资收入的历史关系，基于这些基础的逻辑和数据，可以得出一些关于2017年需求量满足以下两点：

    第一，如果2017年茅台酒不提价，他将延续从2012年到2016年所呈现出来的供应量和需求量30%的速度增长。

    第二，如果2017年茅台酒继续不提价，由于人均月收入的增长，将导致茅台酒的价格与人均月收入的比例关系跌破1/3，甚至进入1/4水平。由此茅台酒价格相对于人均月收入的创历史新低，将会导致需求量以更大幅度增长。就如同高考的分数线只要降低一分，增加录取的人数就数万人计。同样道理人均收入增加时，茅台酒价格不提升，所激发出来的对茅台酒的新增需求量是指数式增长的。

    考虑以上两点，如果2017年茅台酒不提价，需求量将会延续2012年到2016年所展现出的不提价销量25%的增长率。

    到此，我们基于历史上的供需关系数据和规律，基于历史上的价量变化数据和规律，初步的判断2017年茅台酒社会需求增长率是在30%附近。2017年民间需求会持续大幅增长！这一判断也能从茅台快速成功转型的事实中找到依据。

    茅台何以在如此猛烈的产业动荡中，以极其快的速度就兵不血刃实现成功转型？为什么茅台没有出现白酒专家普遍预期的将要遭遇重大挫折，出现长时间的深度调整？

    一方面这与茅台管理层的政策对路有关系，另一方面，根本原因是因为中国社会经济中客观存在着来自于民间的巨大的需求。

    这股来自于中国民间的巨大需求是茅台快速转型的根本决定力量。假如没有强大的民间需求，茅台的转型无论采取何种策略都不能现。于是我们现在需要问一个问题，当巨大的民间需求推动了茅台成功转型之后，它还存在吗？它是不是在推动了茅台成功转型之后就消失了？答案是否定的！推动茅台成功转型的民间需求是长期稳定的需求，而且会随经济发展、人民生活水平提高而不断增长。

    巨大的民间需求来源于中国社会经济发展导致的人民生活水平提高后购买力的提高，更来源于茅台作为中国文化中礼尚往来的一种载体，茅台是中国人之间彼此表达情感表达尊重的首选载体。

    中国文化树大根深枝繁叶茂，正在蓬勃的复兴和国际化，在中国文化复兴过程中，代表中国文化的茅台必定会出现持续大规模需求增长！巨大的民间需求在转型时它表现为消化渠道库存、对冲不正常的三公消费、对冲年份酒的下滑。当转型完成后，巨大且长期存在的民间需求，就表现为推动茅台持续高速成长的新动力。因此，转型完成之后强劲的民间需求必然推动茅台重新回到价量齐升的成长轨迹。基于此，2017年15%的供应量增长，可能与2017年的实际社会需求不能平衡。

    2017经销商大规模补库存推动需求增长

    以上的分析是在没有考虑渠道库存和渠道心理变化情况下所形成的结论。事实上，茅台酒具有类金融属性，渠道心理的变化会强烈影响茅台酒的价格和出厂量。我画了下面的这两副图：

    第一幅图是没有考虑渠道心理情况下，茅台酒过去几年的价量变化关系。图中最上方的一条带箭头的斜线代表了茅台酒价格在千元附近民间需求的增长率。图中大幅波动的蓝色曲线代表了茅台酒的零售价，在价格曲线与民间需求增长率线之间的一块竖线条区域，代表了茅台酒的实际需求量。从图中可以看出，当价格大幅上涨时实际的需求量就会减少，反之实际的需求量就会增加。在图中价格曲线下方的一个台阶式的直线是茅台酒的出厂价。零售价与茅台酒出厂价之间的区域是渠道利润。如果出厂价不变零售价价格越高渠道利润率越高。

    第二幅图是真实情况，第二幅图与第一幅图不同是渠道是由有血有肉的人来完成销售。是有经销商和渠道心理预期下形成的实际的价格、渠道利润率、需求量变化。在第二幅图中从13开始茅台酒的价格就连续三年接近出厂价，导致渠道利润归零！所以出现这种情况是因为，茅台酒转型过程中发生价格大幅波动，惨烈的价格波动对经销商心理和预期产生强烈打击，经销商陷入极端恐惧和悲观之中，经销商对茅台的未来形成极端悲观预期，经销商不敢持有库存，拿到货就低价抛售。导致茅台酒零售价长期接近出厂价，造成渠道利润率长期过度低迷。存在了三四年的极端低价格和极端低渠道利润率，是渠道心理和渠道预期极端悲观化所导致的，与真实的供需关系没有关系。

    2016年，茅台通过一系列政策措施使茅台酒的价格上涨，促进渠道利润率回升的政策措施主要不是茅台大规模限制供应，不是茅台通过大规模减少供给改变了供需关系，而是改变渠道的恐慌心理和预期，将经销商从非正常的情绪状态中拉回了正常。是通过对渠道的心理、预期和情绪进行干预实现零售价和渠道利润的回升。

    由此我们看到，在茅台酒的价量变化过程中，有一个关键的影响要素和变量，那就是渠道经销商都是人，人是有心理预期有情绪的，心理预期情绪的变化会强烈的影响茅台酒的价量变化。我们作为分析研究者，决策者是绝对不能忽略、不考虑渠道的心理情绪预期变化的。在预判2017年茅台酒的需求量时，需要考虑渠道心理和经销商的预期变化。

    以下是我基于库存周期波动理论，充分考虑渠道心理变化后，对茅台17年需求以及茅台17年经营策略的思考和分析：

    库存周期波动理论是市场经济下各行各业库存变化的普遍规律。该理论对钢铁、煤炭、石油等大宗商品，甚至对农副产品的库存周期波动规律有普遍的解释。任何商品的价格都是波动的，从来没有哪一种商品的价格是直线运动。在价格必然波动的同时，该商品的库存量也会规律性的波动，库存量随价格波动而波动特点如下图所示：

    价格在供需平衡点上因为某种原因引发上升，此时价格的上升就会引发生产者和销售者加大库存，库存的增加推动需求增长，需求增长必然推升价格的上涨，价格因囤积库存被推高，又引发更多的人囤积库存。如此反馈不断循环，最后库存高到了极不正常的水平，价格高到无以复加难以维持的状态，于是在某种诱因的作用下价格掉头向下（2013年茅台酒价格从2000元开始掉头向下的诱因是反腐，但反腐不是价格变化的本质原因，本质是库存的自我波动）。

    价格下跌一段时间后，生产者和销售者开始意识到形势已经发生变化，他们囤积的库存开始疯狂抛出，抛库存进一步打击价格，价格下跌又刺激生产者和销售者以更快速度抛库存，如此反馈不断循环。当价格持续下跌已经到了供需平衡点的时候，由于库存还在大量地抛出，所以价格不能止跌。库存不断抛出是价格持续向下无法在供需平衡点止跌的原因。当价格跌破供需平衡点进一步下跌，过低的价格激起需求增长，需求的增加抑制住了价格的下跌，并且推动价格止跌回升。

    当价格止跌回升已经发生后，生产者和销售者还在抛库存，当价格持续向上运行了一段时间和一定幅度之后，生产者和销售者开始意识到供需关系已经发生质的变化，于是生产者和销售者停止抛库存，转而增加库存。于是新的一轮库存增长周期开始了。