以下是音频内容，收听电台请点击链接：

董宝珍电台（607）：我们站在命运级财富大分配的门口

以下是文字内容

第1个问题：不知道董老师怎么看待，董老师电台也说银行10年一个周期，其实理论上是不值得长期投资的，而美国富国银行的k线也确实表明了如此，十几十年下来涨幅比较少，怎么理解？为什么巴菲特还持有富国银行几十年呢？

董宝珍：这个前提可能是错的。银行没有长期投资价值，巴菲特在银行上的投资不多，这个应该是错的，富国银行从1993年也就是巴菲特买入的前后从1993年到2017年，它的净利润的复合增长率是16%，增长率大体上已经穿越了30多年，30多年的复利增长16%，这是非常高的，所以银行没有长期成长性，也就没有长期可投资价值。前提应该是不对的。

接着提问说，为什么巴菲特还持有富国银行几十年呢？很简单，巴菲特认为它有投资价值，事实上巴菲特从90年代也就是过去30年，30多年的时间里长期重仓消费和金融，而中国国内的投资界普遍否定金融，他们只承认巴菲特在消费上获利赚钱，但实际上巴菲特的更重要的一个盈利来源是金融，这是一点。

第二点，我们在银行上的投资，不是长期投资，我对于银行的长期未来首先是看好的，但是我买入的着眼点并非10年后的长期，而是着眼于由于银行规律性所出现的资产质量问题需要处理，在处理资产质量问题过程中，必然引发净利润短期的下降。当资产质量问题被处理完之后，净利润必然规律性的上升，当净利润上升的时候，已经因市场情绪悲观导致的极限低估就会上升，于是一方面净利润上升，另一方面估值水平上升，从而形成两大力量推动下的戴维斯双击。 

这是我们投资银行的原因和根本目的，所以也不准备长期投资。关于这个问题，他肯定是值得长期投资的，因为社会上的货币越来越多，你原来几分钱吃一个早点，80年代的富人是万元户，现在万元户一个月1万元是生活困难的表现，所以社会财富的增长导致货币必然增长，货币都在银行，哪怕没有纸币，数字货币也都在银行了。所以银行的业务规模是自然而然的（增长），它具有抗通胀的属性，它具有随社会经济必然增长的同属性，从而不是没有投资价值。

但另一方面我们说在某一段，尤其它坏账处理的某个阶段，它的阶段性投资价值会出现一个阶段性高回报期，我们着眼的是阶段性高回报期，关于这个问题我就回答到这。

第2个问题：最近的新政，房地产贷款不能超过总贷款的30%，另外监管对地产的严格控制等等，银行即使资产质量好转，好像也只能看到估值修复，看不到戴维斯双击。因为未来的银行业绩的增长点在哪儿，并不知道，请帮忙解答一下？ 

董宝珍：这个问题挺好，因为他关联了我的主演讲，戴维斯双击的产生需要两个条件，一个是极限低估，第二关键是业绩超预期增长，如果没有业绩超预期增长，他这个戴维斯双击它力度就比较弱了，所以有没有超预期的业绩增长成为双击的关键决定因素，那么有没有超预期的业绩增长？

答案是铁定的有，100%的有，为什么这么确定的说铁定的有呢？因为这些将来将要在报表上所出现的业绩增长，现在我们的银行已经将其赚回来了，现在银行已经把钱赚回来了，是已经完全不是说再努力的到社会上再去赚，不是的，钱已经赚回来了。问题只是他记账的时候把它计入成本了，计入成本中的减值损失那一项，用于对冲存量不良资产。当存量不产不良资产规律性的被处理完毕的时候，这些挣回来的钱短期被计入成本，就不需要继续在成本里待着，他们就会重新记录到利润里，所以未来的利润增长不是说还没有发生，还需要去努力，还需要去营销，还需要促销，不是！都已经赚回来了，就是没有记到利润里，这就是我们投资银行的根本的出发点。

我曾经说过一句话，我说如果我投的标的物不是100%赚钱，我是不投的，99.999%能赚钱，我是不投的，一分钱不投，我一定要投资100%赚钱的，那么100%的赚钱就是100%的确定性，银行100%确定性的利润增长来源于哪呢？来源于它的基础的业务模式，而不依赖于他当下的时空下的经营状态。比如说我们的投资人说房地产新政30%，诸如一些他指的都是当时的经营状态，而银行在处理不良资产过程中，在银行处理完不良资产之后，业绩会规律性的必然增长，不受当下经营状况的影响，而是由银行业的最基础的经营特点和生意模式决定的必然。 

这400年来现代银行出现以来，都不断地规律性、确定性的出现业绩增长。比如说蚂蚁金服上市，蚂蚁金服根本不好说有（高估值），大家都给上百倍的市盈率。其实蚂蚁金服的未来极不确定，前段时间发了一个监管政策马上就崩溃了，而银行他是都已经赚出来了，这个钱已经赚回来了，大家理解吧？这钱已经装到兜里了，只是当期把它计入成本，没计入利润，后续这个赚钱能力已经确定了，每年往回赚，到坏账处理完以后马上一转，进入利润，利润就增加了。我要说的银行的净利润增长点，也就是净利润增长超预期增长是戴维斯双击的关键因素，净利润增长的依据也有了，是规律性必然增长，不依赖于当前的经营环境，甚至不依赖于疫情。大家知道，真是这样的，所以就是确定性的高增长，高到多少？咱们见下一个问题大家就知道了。

第3个问题：银行贷款都是要放抵押物才能贷款的，款收不回来以后银行会卖掉抵押物，为什么信用减值损失都这么高？某家银行三季报利润300亿，减值600亿，这是什么神操作呢？ 

董宝珍：好，投资者的问题就回答了第三个问题，为啥利润高增长？

问题中提到了某家银行它三季报利润300亿，减值损失就600亿，这600亿是一种短期的状态，是因为它最近一段正在快速出清，突然多计，当他出清了的时候，它就不需要在每年每季度计提600亿了，他需要计提多少呢？一般正常的当存量不良处理完之后，银行业所计提的减值损失占当年净利润的1/3。所以现在是什么？现在这家银行减值损失比净利润高一倍。实际上相当于是净利润储蓄，把净利润存储到减值损失。过一段或长或短一段时间，他这个数据就自然的变成600亿的净利润，200亿的减值损失了。

这就是我刚才回答那个问题，它为什么是必定要增长呢？这种必定增长来自于它的业务模式，处理坏账时候的利润就是减少的，一旦坏账处理完以后，银行业利润规律性的上涨，富国银行在2008年金融危机的时候，富国银行的净利润从一100亿左右跌到27亿美元，但是它缓解起来以后就又涨回100多亿了。他就是处理坏账的时候，当时的净利润减少是一次性的非经常性损失和当年的平安巨亏是一模一样的。所有的银行所处理的坏账所支付的成本都是非永久性的，短期一次性损失。 

为啥银行都有抵押物，为啥要计这么高？他就是审慎原则，就是保守原则。银行它就是审慎保守，银监会最近还要求的挺厉害，为了应对未来，咱们要加大计提。还是适应政策这么做，只不过是把未来的风险引到当下，当下处理完了，接下来就没有风险了，这就是我说的将要发生革命性变化的原因，都给你在当前处理了，他后续就没了。

第4个问题：虽然很认同董老师，银行资产质量会好转，但是又将信将疑，何时好转，信心不足，加上这么多年投资银行的人赚不到什么钱，我想也许是很多人不敢多投银行的原因，如果十分确定银行的业绩会很快大幅提升，我肯定会重仓。你们对银行的研究那么深，能不能告诉一下最近这两三年银行大约业绩预估能增长多少呢？

董宝珍：第一个问题，多年来投资银行的人赚不了什么钱，这也是我们要乐观的原因。

大家说了这个事实确实是这样，过去10年中国银行投资者收入比指数高，确实比指数高，也没有大的亏钱，但是确实也谈不上没赚多少钱。这个事实面前有两种观念说：你一直10多年都没赚多少钱，所以你以后也不赚钱了，这个就是不懂辩证法，或者他也不太懂中国哲学，这个是线性思维，这违反规律；另一种观点就是我秉持的观点，因为他长期低迷，所以他后续就更加乐观了。为什么这样？这是自然法则，否极则泰来，物极则必反。如果事物不向相反的方向运动，事物就灭失了，就毁灭了。

事物和谐存在，它都是阴阳交替，这是一个。

第二，投资者问未来两三年经营情况怎么样呢？今年银行前三季度的主营收入超过了茅台，茅台的主营收入是10%的增长率，那么银行主营收入超10%的有不少，不是全部，所以这就是态势，但是净利润增长率银行还不行。那么为什么是这样？它短期它处理不良，接下来收入继续如果维持下去，不良也处理完他就大增了，所以未来两三年你说它增长几倍，我也没有办法量化，他就规律性地将会出现一个过去400年来必定要出现的不良处理完以后的快速的净利润的释放，这种快速的净利润释放，又是戴维斯双击得以现实化的关键决定因素，从而未来一段时间就是戴维斯双击现实化的一个重要的时间窗口，这就是我为什么在主论述中反复说，我们正处在命运级的财富再分配的门口，就是这个道理，所以我就说到这，我不能给出一个准确的数据，我给出的结论就是说大的革命性变化将会发生，怎么想象都不乐观，要敢于想象，因为很多人说茅台还要增长50%，80%都在乐观的，那个方向是错了，真正需要乐观的是这种在尘土中被人们唾弃的，他将发射出耀眼的财富光芒。 

这个东西都是几百年了，股市那么多年咱们搞家投资说人弃我取，人取我予，别人恐惧我贪婪，实践中哪个属于别人恐惧我贪婪，那不可能是医药，但是人性它很难克服，它认知上理解的，它在实践中他也很难克服的。

第5个问题是如何保持理性？这位投资者还是研究的比较深的，首先就是道理客观规律，万事万物均有阴阳组成，人也是有阴和阳组成，一方面是人的理性，另一方面是人的动物性。因此要想很好地保持自己的理性，就要减少自己本身固有的动物性，要想减少人的动物性，途径就是要通过文化（“文”是符合客观规律的知识和经验的记录表达和评述。“化”是分析理解和包容，也理解人化、化人、教化来实现，而文化就是德性，德性就是内心，精神的修养是人心悟道的结果。

第一个问题是非常赞同董老师关于保持理性的观点，我的上述理解是否正确？ 

第二，想听听董老师结合投资，对“文化”进行哲学层面的解释。

第三，万事万物阴阳平衡且相互作用转化。那么在投资方面要保持或提高自己的理性，降低自己的动物性，投资会取得成功，价值投资在这种阳盛阴衰思维，必然在人生的其他方面会有不良的影响。比如夫妻关系，子女关系等等，常说的和老婆讲道理，赢了道理却输了感情。记得以前董总说过，价值投资者在处理家庭关系的能力是比较差的。价值投资如何达到理性和动物性阴阳平衡的？

董宝珍：这个问题比较抽象，但是我还挺爱答，我特别爱讲点抽象的东西，第一个问题就是咱们投资人列的内容，问我理解理性对不对？我认为我也是这样理解的，我认为就是这样的，就是人物种它不是纯理性的，西方人说的理性人假说是生下来就理性，那不对，如果生下来理性，芒格就不会说保持理性是成功的关键，理性是你努力奋斗的结果，你生下来是不理性的，那么我非常认同这个理解，和我的理解是完全一样的，几乎是没有差异的，我完全认同。

第二个就是说希望听听我结合投资，对文化进行哲学层面的解释，那么我就讲一讲我的理解吧，什么叫文化？需要先知道什么叫没文化。芒格说的反着想总要反着想，没文化就是像动物一样的本能行动，别人碰了你一下，你回敬一拳，两人打起来了，凡是按照本能、个人的性、脾气来行动，都是没文化，为什么？那是动物驱动的，用动物本能像动物一样靠本能行动，很多人都是本能行动，股价跌了卖出，那就是动物的本能——怕危险。

这就是非文化没文化，有没有文化不在于你有没有知识，看你能不能控制住，不按照动物本能行动，那么动物本能的特点是什么呢？动物本能的最大特点是眼前利益，眼前得失是唯一的行为指南，动物不会思考长期，动物也不在意合理不合理，因为对于他来说眼前有一口吃的，眼前能得到利益就是唯一的行动指南。所以如果一个人他总是立足于眼前利益，他无法立足于长期思考，他就是没文化，哪怕他是大学教授，因为我见过很多这种大学教授，他就是不能立足长期，所以文化的本质就是抗拒动物性，抗拒动物性的几种表现就超越眼前，因为只有人能超越眼前。

第二有文化的含义是什么呢？有文化它不见得是有知识，知识不是文化。有文化的最大特点，抽象的说就是不按照动物本能行动，不按照眼前利益作为唯一的行动指南，而是按照什么行动呢？就是讲道理，追求合理性，把合理性视为比眼前利益更重要的行动指南。当眼前利益与原则道理，长期利益发生冲突的时候，坚持原则，坚持讲道理，坚持长期原则，这个就是有文化。所以文化只有人有，那么没文化就是什么情况，就是人和动物共有的那些行为特征都是没文化，而日常生活中就是不要按照人和动物共有的是那种做事方式来行动。

那么结合股市，怎么理解有文化和没文化呢？股市最容易让人爆发动物本能，股市制造的很多特殊的场景，特别容易让人性本性爆发。

股市还有特点就是股市是各行各业极罕见的一个领域，它具有这样特点，在一段时间或长或短的一段时间，股市会出现越不讲理，越没有原则，越容易马上就挣钱得利。而且你越是讲道理，越是讲原则，你当下越不挣钱，坚持原则，讲道理，肯定能让你获利，长期挣钱，长期发展，但是在股市的的确确会有那么一段时间，越有道理，越做正确的事情越合理，你越不赚钱，越不讲道理，越非理性赚的越多。

比如说2015年前半年，你买创业板那就没有道理，没有道理上百倍市盈率，但是买了以后一个月又翻倍了，而你当时买的茅台你就是不挣钱，你觉得你看茅台有估值优势，有成长优势，有品牌优势，又是消费食品，又有提价权，所有的这些道理你都对，就是当下不挣钱，在这个时候有文化的人是这样：我就讲道理，我就不放弃原则，坚持原则，不看、不参加不讲理就能挣钱，这个有文化，而正是有这种文化能控制这个就赚钱了，所以股市投资就是做有文化的人，有文化的人不是说清华毕业了有个毕业证，能控制自己动物性，控制动物性集中表现是按原则、按道理、按逻辑、按长期来思考，不基于眼前利益，这是我对这个问题的思考和回复。

关于第三个问题，真正理性的好的价值投资者容易离婚，真的是真实的，家庭关系、人际关系比较糟糕一些，这个是规律性的，因为大众都是不理性的，你只要理性的你就不特别容易融合进去，在这种情况下怎么能平衡呢？我自己我也没有能力讲，我也只好引用了，它是没法平衡的，你要么就是理性的，要么就是非理性的。

你说我今天上午理性在单位是理性的，炒股是理性，回家就变得非理性的，我感觉也做不到，这就是人的命天注定，你是理性的，你就是个理性的，你不是理性的你也理性不了，但是你要说是说太理性了，跟家里人闹得很紧张，这个也很难，反正很多人没解决了，到底怎么解决呢？

留给大家在实践中自己揣摩，我倒是解决这个问题了，因为我身边的人都不跟我计较，都不跟我计较，都说知道这个人的特点就不计较了，所以你多和那些不计较你的人在一起，无论是找对象结婚你也要考虑。

第6个问题：巴菲特经历了战争，经历了大萧条，还有一些非常可怕的恐怖事件，是什么支持了他和查理芒格一直就穿越了战争和大萧条呢？这是第一问题的第一步。

第二个就是说什么情况能把银行股的价格再打下来？如果银行股未来两年不反转，董宝珍你靠什么来支持、践行这个理念，走下去？

董宝珍：我来回答一共三个问题。

第一个问题说有什么情况下还能把银行股的价格再打下去？我来回答的时候就说，基本面问题已经打不下银行股的价格，未来银行股价格再下跌绝不来自于基本面，为什么呢？大家知道1.5万亿让利，银行为了支持实体经济1.5万亿让利，这个消息披露的时候，毫无疑问是基本面上的，属于利空范畴，1.5万亿的这样的很可怕。但是消息发布的时候，银行股没有下跌反而上涨，也就是说这么大的基本面利空没有使股价下跌。 

第二，银行股在二季报的时候发布出来，就是银行大部分银行业绩负增长，是过去10年20年没有过的，业绩负增长属于基本面的比较大的不利因素，股价还没有下跌。所以基本面上的任何问题都不会让银行股下跌了，因为估值都是按破产估的，零点几倍市净率就是按破产价估的。那么什么可以让价格下跌呢？操纵资金！国庆节前后的H股上的下跌一口气跌40%，你看一下邮储银行H股，操纵者操纵资金，只有操纵资金，这种操纵资金他为啥要操纵呢？他掠夺价值连城的股票，掠夺你的股票，其实这是一种犯罪行为，所以只有操纵资金。

巴菲特、芒格两位大师如何穿越的那么复杂的战争，这个很正常，就是战争也罢，巴菲特靠什么？靠低估值加社会发展规律。巴菲特买的股票都符合社会发展规律，你看他买的伯克希尔，你看他买的伯克希尔就没赚钱，为啥？不符合社会发展规律，纺织业在美国是衰退的，必定不行。所以巴菲特靠顺应社会规律，他买随着社会经济发展，这些企业必然越来越发展的行业，比如说银行，比如说消费，金融加消费，他买纺织就不行，纺织就没有社会越发展纺织业越发展，纺织业就是在美国根本无法存续，在中国现在也不好做了，但是金融不是，金融就越来越好，所以顺应社会发展规律。

他如何穿越了战争和大萧条呢？巴菲特他们都是买低估的，他通过低估值的价格折让，增加了安全性和确定性。你战争也罢，经济萧条也罢，你导致的是企业经营衰退，我买的时候就很低，很低我就不怕你衰退，巴菲特很少买什么买漂亮50，高位巴菲特都不买的。大家看一下巴菲特买过60多只股票，没有一次是在20倍市盈率以上买的，绝大部分是在10倍市盈率以下，其中巴菲特买入股票的最低市盈率是5倍市盈率，四、五倍市盈率。现在我们中国资本市场银行一抓一大把5倍市盈率，所以靠顺应社会规律，买符合社会规律。 

第二靠买低估值，这两大法宝穿越了一切，这两大法宝是什么呢？就是格雷厄姆的安全边际，再加上芒格所说的，芒格让巴特实现了从大猩猩到人的转化，就是低估值那肯定是格雷厄姆奠定的。芒格再说你要买点符合社会发展潮流的。什么喜诗糖果、金融银行，你看富国银行， 30多年复合增长率是16%，相当高了。 

最后一个问题，说如果银行股未来不反转，靠什么来支撑信念？《道德经》有一段“大德无德”，就是你要说做好事是一种强烈的压力下做好事你属于无德，他真正做好事，他不求什么，他认为不做好事是不对的，做好事是理所当然的。

那么我们买上银行股好长时间不估值修复，咱们说你靠什么再坚持下去了？实际上他不了解我，我没有靠什么坚持下去的那种感受，我很好，我是2毛5买一块，我买的时候一买定乾坤，我买的时候就挣了，我只不过是兑现时间，我曾经讲过一个案例叫做就说给了你一个承兑汇票，远期汇票，你签单的时候就给了你了，这只是说约定你兑现时间是在未来的，这是根本，我买的时候是2毛5买一块，我一买我就知道最终我将赚4倍，甚至更多，因为他他还成长，随着时间他会成长，在这种情况下我就已经赚了，我买的时候就赚了。 

兑现期间，我们就说什么时候能提这个款、能消费，它确实是在滞后一段时间，而且还真不好说，一年、两年、三年，可是这有什么关系呢？这有什么关系？你2毛5买一块你已经赚了，大家为啥不赚钱了？大家总认为买了以后明天要兑现才是正确的，如果3年以后兑现了，4年以后兑现就不正确。错了！中国投资界过去10年私募基金、公募基金两家加起来，10年赚5倍的人，个位数，上万家基金10年赚5倍的个位数，现在你要买入中国市盈率零点几倍市盈率，他在不可能需要10年，他就有可能赚四五倍。 

他所需要的时间连10年的1/3我主观认为都不到，这么大的机会，那点时间又算得了什么呢？大家说只争朝夕，你要是每天赚10%，你最后你会发现你每天赚10%，最后是赚不了钱的。只有这种默默的把2毛5买一块，买到手以后就让它自然发展，他自然必定要发展，必定要来，大家总是说我必须要赚钱，必第二我必须在两年之内赚钱。正是第二个我必须在两年之内赚钱坑了自己了，你知道你一定赚钱，但是你要说你知道你哪一天都赚钱，那地球上所有的钱都是你的，宇宙中所有的钱都是你的，（那怎么可能？）你只是知道2毛5买一块，我毕竟是最终一块卖出赚4倍，这个时间段你不能给我20年，我孙子都结婚了，没意义了，也不至于，就是银行大结局就马上，我开始的主演奖，不就是这段话吗？根本就不需要再忧虑什么事情，投资的最核心的工作是等待，在正确的方向下等待。

一你要知道哪正确哪不正确。第二个就是等待，等待是最高境界的功夫，因为等待是反人性的，人动物是等不了的，只顾眼前，动物只是在意眼前的利益，你告诉他长期利益他就不特别能等，所以真正的投资能力就是说超越过程超越时间，这是你必须面对的问题，你不能说我就等你两年，两年过后我跟你拜拜了，那不对，可能你两年后你白白了，他马上兑现了，常有这种事。

梁女士，请问明年银行会有表现吗？我认为是会的。为什么我认为是会的，因为是这个时间他该受的罪都受完了，你看大规模出清，疫情打击，基本面上你看遭遇疫情打击，这就又把股价打下去了。

第二个就是大规模出清又把净利润给打下去了。第三个就是所有的那些坏的消息极限都给你表现了，未来情况下根据万物发展的规律，它只能演化出好的消息来了。好的消息就成为唯一的将要发生的事情了，所以认为是我认为会的。第二个就是说你不表现，我更好，我可以多买，我可以多买，这是我的思考。

你好，我崇拜董老师的战略眼光和大方向，上个月20号我荣幸成为贵司客户，因为中国要成为强国，金融也会好，我还相信未来有大的机会，我的问题是具体战术，也就是仓位的控制和问题，毕竟在美国大选不确定性存在，还是持有部分现金。

这个我倒是可以谈谈，就是说我看见网络上有个大V说已经半仓了，因为原因是美国美国那边选举了，这个就比较我不能理解了。你是看安全边际是看基本面，美国那大选是你买的股票的基本面吗？

美国大选跟你的股票有关系吗？价值投资是基于标的物，最多是考虑行业，它不考虑宏观的，美国大选连宏观都不算，那都是社会新闻。你老关注，那有点失本吧，舍本逐末。这是一个。

第二就是说仓位，仓位这个东西贾总刚才跟大家说，从我来说，我不太认为仓位很重要，我认为最重要的是看清未来向何处去。第二要大规模下注，第三耐得住过程。就这三点。仓位不重要，管理仓位有时候都迷失了你，今天涨了我买卖出，跌了买入，他这个就容易导致你因为技战术把战略给毁坏了。我就是看准方向，然后在某个价位大规模买入，然后我就等着你，我就耗死你，你耗不死我，我就耗死你，最后就结束了，就这三步。开个玩笑说把大象关在冰箱里，一共三步：把冰箱拉开，把大象放进去，然后把冰箱门关住。这投资也是谁未来会好。第二我在某个价位上买入，第三我就等着。就这三步，中间儿你搞得那么复杂，你看巴菲特管理着5000亿美元，就俩人巴菲特和芒格，我问过，我说巴菲特他们有助手？他说没有，就俩人，他为啥就俩人，因为他不管理，什么仓位策略，他都没有，你一有了就失本了，根本的东西你就放忘记了，不要成为战术家，战术家是不行的，只能成为战略家，方向定了以后靠毅力、靠耐力来耗到最后，这个是我要回复的。 

民生银行最后的出清。 （个股讨论不代表投资推荐）

我要说一个道理，我在三季报中举了民生银行的例子，只是给他画个边界，那么对于民生银行来说，我就讲一个故事，就是说咱们说修地铁，某一个社区旁边已经规划修地铁了，但是修地铁施工的时候，当工程队在施工的时候，会导致社区的路更不好走了，为了修地铁把你家的路给挖的，你走不了了，车也进不来了，路也很难走。这个时候你说房价应该涨还是应该跌？是你现在当下因为修地铁把你们家门前的路都给堵了，导致你很不方便。作为一个事实是存在的，但实际上这个时候这一片社区的房价应该是涨的，因为最后它一定是更方便，民生银行也是这个意思，我只能通过它来讲，我举那个例子，我不是说要买那个股票，我只是给他划定一个边界。